Tuesday, March 30, 2021

港股記錄 (2021年3月)

本年度的首季度已差不多完結,順道記錄一下這段時間的操作。 

這三個月的環球股市波動很大,相信不少人對短時間內出現的大升大跌大感意外。我不會評論大市,大市升跌從來不是我的選股準則。當然,如果大市短時間的調整給投資人一個換馬的機會,投資人是不應錯過的。宏觀經濟不是不重要,特別是債息對股市的影響巨大,這點無人有異議。問題是沒人可預測息口變化。 

市場上當然有不少財演或經濟學家對此進行預測或分析,但大家若細心留意他們的預測,準確度可能跟路人甲無異。從純學術的角度,一個complex system內的變量是很難預測。在金融市場的角度,此類分析師可藉不同類型的預測搵食,我個人卻無異議這是金融市場神奇的地方,大說一堆預測,即使毫不準確,但市場或媒體需要此類人去製造噪音而觀眾們什少獨立思考,對此類噪音的興趣最大

另一個最大問題是,即使有人能成功預測息口變化,但在這基點上再能成功預測市場對息口變化或其他宏觀資訊的反應,是不可能做到的。 

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本年首季的交易主要集中在一月首周和三月中的業績期。

(1) 本年剛開始時,一些給華府制裁的國企央企,陸陸續續給不同的指數基金踢出指數成份股,因而出現一波跌幅。從2018年曾細心注意的俄鋁與中興起,我便特別注意此類機制錯價帶來的機會。當時入手中國中車與中鐵建 (後來在三月換走了後者)

基建股由2015年高位起,已下跌了80%或更多。當中自有其原因: 過去數年,內地基建投資放慢什至減少; 這一些國企自有其國家任務,利益點跟小股東們不一致,影響營運效率; 去年疫情爆發,國內與海外基建工程全部停工停產; 另外,去年中美關係轉差,美國去年年中起便威脅把中資國企除牌,不少基金大戶早已開始清倉行動。所有不利因素加起來,致使股價跌至如斯境地。 

但行業困境其實有好轉的先兆。去年下半年不少重型機械類企業銷售大增,股價大漲。買下重型工程機械的公司,難道是to c的消費者? 當然是to B或to G的大型基建公司吧。根據這常識推斷,當時預計本年度內地基建工程總數會慢慢回升,而中車過去兩季的合約總額的確也出現一些增長。所以,即使沒有華府制裁,基建類股份出現反彈是合理預期。  

一月美資最後清倉時,更是製造了一個機會買下一些制裁股,於是決定換入中車與鐵建。事實証明一切,基建股本年度的走勢不算出色,但回報比起絕大多數科技股與新能源股更好。 人棄我取,逆向投資的大道盡在於此,危機投資絕對是放大賠率與增加勝率的雙重保險。當然,此動作不適合心理狀態不能忍受大波動的投資者。

(2) 內地去年底推出限塑令限廢令。限塑令是嚴禁濫用塑膠產品。如現在內地極普遍的外賣飲食,由塑膠袋變成紙袋。看過一些視頻,什至連飲管都是紙飲管。這一些政策因素令不同類型的紙需求大升,自然對造紙企業有利。而過去數個月的紙價木漿價升幅實在驚人。 

當時做了一些基本資料搜索,發現造紙身為周期行業,近數年一直是身在逆周期中,行業整體利潤大跌,二三線企業陸續退出市場,反而有利龍頭集中度提升。而造紙方法主要有兩種: 一是用木漿,二是用廢紙循環再造。限廢令推出後,造紙企業不能容易從外地輸入廢紙,加上疫情影響整個進出口供應鏈,主要依賴廢紙再造的龍頭企業的成本有所上漲,所以此類企業不會考慮。

當時把眼光放在晨鳴紙業。此企業近數年紙漿一體化,公司自行製造木漿再造紙,現在市場狀況是白卡紙等完全供不應求,紙類產品售價大升,而成本如木漿售價升幅也很大。此情況絕對有利木漿成本不變但產品售價大漲的晨鳴。另外,晨鳴財務狀況不佳,有高額金融負債。不過去年半年報顯示,公司已慢慢在此方面減債。周期股身在順周期時,高槓桿股如晨鳴,業績(與股價)彈性比龍頭企業更大,從任何角度看,選擇晨鳴絕對合理。      

(3) 在二月中左右留意一下有關農業數據的資料,在全球糧食價格大漲的情況下,整個農業產業鏈身在順周期。而我看中的是化肥行業。一般而言,化肥股價格滯後於糧食價格 (糧食價格大升,農夫們看好行業發展,才會大量搜購化肥,所以化肥周期稍為滯後於糧食價格)。在港股市場搜索一輪後,選擇了中化化肥。

此公司本是央企。近年化肥業務營運不佳,內地的低質化肥供過於求。公司2017年更對存貨做出大額減值。快速看過管理層過去五年年報的評論與看法後,我還是認為此企業算是比較嚴謹,對小股東坦白詳述公司的困境。(相比起一些國企或民企,對公司的惡劣情況在年報中絕口不談,完全不同。) 去年公司已暗示環境慢慢變好,在內地政府近數年限制低質肥產出的情況下,中化出產的高質肥利潤率會提升,而事實上公司的資本回報率近兩三年都有改善。所以我個人認為中化值得一博。如化肥價格順應糧食周期漲價的話,公司本年度的業績應該會出現大幅反彈,姑且看看我的想法是否如願。

(4) 新成員如中化化肥或晨鳴都是周期股。由於本身已持有一些周期股 (如石油,中遠海控),趁著三月市況出現調整,自然打算換入一些經營效率優秀的增長股,優化與平衡組合。 從宏觀去看,優秀的醫藥/醫美類企業,消費品牌等等,都是長線選擇的目標。 

在醫藥類,我坦誠年初已錯過了康哲藥業的一輪升幅。港股市場的醫藥類選擇很多,深入看清不同企業的基本面十分困難。個人不會花費心力在這高難度動作,在選擇上唯有簡化。單看公司過去數年的ROE,ROCE,FCF/EV,負債比,派息比等等去選擇優質公司,康哲可能是港股市場過去數年營運數字最佳的公司之一。(除了騰訊,還有什麼公司可以做到連續十年ROE 20%以上,收入增長若年均20%?) 

醫藥行業不停受政策改變影響,集采降價,地方醫院納入藥品的時間表等等,這一些都影響企業的估值。近兩年康哲在十倍PE低價徘徊,大概是受整個行業的政策不穩定性影響,加上近兩年康哲自身增長減慢,同時間在創新藥上的佈局需花一段時間。

快看了公司近數年的年報資料,公司的管理層實在優秀,寫年報跟寫學術報告一樣細心詳盡 (個人當然不會細閱公司新代理的藥品介紹。哈哈),值得欣賞。公司業績超過十年連年增長,在此一行業下絕不容易。投資此公司,等於對林剛先生的管理團隊投下信任票。公司未來數年會加大對創新藥品的佈局,創新藥是內地未來重點發展的高增值產業,公司的未來估值應有提升的空間。 

(5) 另一隻消費類優質股是中國飛鶴。坦白說,細看飛鶴的業績前,真的不知道龍頭奶粉品牌的產品毛利可以高達70%。 

國內奶粉曾有一段時間因安全問題令國人聞之色變。海外華人代購奶粉成了閒時增加收入的好渠道。國內奶粉在此情況下殺出重圍比較困難,而奶粉企業的營運要求極高,如保証飼養乳牛的生態環境良好,奶粉生產輸送鏈也要有高度高質保証等,新入行難度不低。看看發達地區如歐美國家,經過數十年發展,行業集中度極高,各國家只餘下少數三五間奶粉巨企壟斷市場。 

事實上,飛鶴在艱難時期從未出現安全與品質問題。但培養人們對本土品牌的信心需時。不過,近數年國人對國產品牌的信心慢慢提升也是事實。國內2016年推進奶粉註冊制,大力打擊不良國產奶粉; 加上去年環球疫情下,外國品牌的生產與供應鏈大受影響,海外代購與物流不順的情況下,給國內一線奶企搶奪市佔率的大好機會。 飛鶴專攻高端市場,賣價比外國一線品牌更貴(所以毛利率如此驚人),市佔率竟逆邏輯上升,實在是不可思議。當然,此類經代理或經銷商出售的產品,自有造假數的可能,但其自由現金流與手上現金也是真實的,加上在電商網站消費者對不同品牌的評價,個人看法是飛鶴在國人心中地位的確是第一奶粉品牌。

奶粉是剛需行業,而嬰兒對某奶粉反應良好時,父母會一直選擇同款奶粉,奶粉在消費者心理上是有一個switching cost。加上這類產品在父母界中人傳人,口傳口,品牌信心建成後,可能會出現正反饋,出現市佔率一直提升的可能性。現在國內新嬰兒出生率下降,奶粉應是存量市場,不算增量市場。在龍頭集中度不高的情況下(飛鶴現時市佔率不夠兩成), 參考外國奶粉行業的發展路徑,飛鶴確有一定增長空間。以一間如此暴利企業,這個估值當然不貴。 

(6) 換出的股票大多是科技股個人依然長期看好優質科技股但為了嚴格控制持股數目在十五個成員內唯有暫時放棄科技股周期股不可以長期持有在順周期時潛在升幅可觀連市場上的財演都不停力推時就是賣出的好時間賣出後當然會再度買入高增長科技股

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本年度港股倉回報: 約+10.5%

持股如下(由重倉成員至小成員,按重量排名):

天能動力
中遠海控
碧桂園服務
中海油
昆侖能源
晨鳴紙業
中國科培
中國飛鶴
中國中車
康哲藥業
中化化肥
其他 (倉位若1%-2%的小成員: 華領醫藥B彩客化學)



12 comments:

  1. Joseph 兄睇行業轉角位跟催化劑真係好準👍🏻

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  2. 我都有彩客化學。相當冷門。除咗上年因為DSD酸價錢大升之外導致利潤大增,之前幾年接近係負自由現金流。佢新投資嘅電子產業,我見唔到佢比起同行有特別大嘅優勢。加上ROIC相當低,想聽吓你嘅投資原因。謝謝

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    1. 其實都係投機性質, 絕對不會加倉. 估唔到除左我, 仲有人留意呢隻.

      DSD酸佢都算係全球龍頭. 雖然冇咩增長但尚算很穩定的行業. 主要係我年頭時認為油價會有不俗反彈, 同時間疫情漸退,全球經濟回升, 化工類用品需求應有提升. 而往時呢類產品在油價反彈時, 需求也會走高, 公司通常可以提價. 加上去年中公司大手增持. 我本以為今年業績會很好, 但現在是令人失望, 現在打算等埋幾個月後的半年業績再決定是否換馬.

      其餘業務沒什麼值得看的.

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    2. 受教了。化工業本身投資大,回報低,本身又係中游產品,價格自主權一般(佢係龍頭可能會好少少),又受上游原材料價格影響,投資從來都係高難度。我揀佢係因為個股價真係得好殘,唔計2019年特別出色嘅業績,個PE都相當低,先至覺得有值搏嘅空間

      另外,你嘅能力圈真係非常之大,十分佩服,想抄功課,都抄唔到你嗰啲XD. 因為夾硬抄,自己唔做功課唔識,冇信心,一震倉就死
      天能動力我就試過$5.5買,$4.65賣😵

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    3. 對, 所以化工類的長期平均PE是一定低. 買呢類唯有趁低價博反彈

      對的, 我都試過抄人功課, 但對持股冇認識, 好易震番出黎.

      另一個做法, 似終是散戶, 能力時間資金都有限, 我有時會小量建倉一些初步看認為不俗的股票, 慢慢觀察, 待下一輪業績確認公司前景, 再大量增持.

      多謝支持, 大家可不時交流.

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  3. 閱畢全文,感想只有一句:成功非僥倖!

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    1. thanks. 很難用成功二字形容, 但努力還是必要的, 我相信力不到不為財.

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    2. 太誇獎了, 不過我是會一直努力求進步的.

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  4. Joseph對市場上事件的觸覺和對應真係好厲害.

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    1. 對應不算快和準. 我的反應基本上是慢. 但多閱讀多思考還是必要的

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