2021年港股回報

2021年的港股倉回報: -6.4%

寫Blog七年，港股倉回報如下:

2015: +11%
2016: +22.9%
2017: +16%
2018: -1.9%
2019: +66.3%
2020: +38.0%
2021: -6.4%

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對於港股投資者而言，本年實在過得不易。坊間難免會出現「為什麼堅持港股不買美股?」的說法。 

這個說法是有其道理的。對於基金經理而言，為了追逐回報，同時間不得落後同行，自然會在不同市場配置資金，而當中自然少不了美股。對於財演或一大堆收費類作家而言，以今年港股的情況，只寫港股難免令捧場客流失。對於眾多散戶而言，跟紅頂白自然是大道理。 

把時間拉長一點，美股指數在過去十年遠勝港股恆指。但以這個「原因」去「証明」投資者應買美股，卻只能令人一笑置之。如真要把兩個指數比較的話，不難發現2000-2010這個時期，港股或其他新興市場指數遠遠擊敗美股指數。未來會如何發展? 我相信沒人有這類預測能力。港股會否重新擊敗美股，拭目以待。 

從資金流向而言，港股的確是有其問題。本年度人仔極其強勢，其中一個原因是中國出口貨品持續其堅韌性，另一個原因是內地金融市場持續市場化，而外資對佈局債券或A股有其需求。身體最誠實，基金經理談到中國股票時，會佈局A股的人不少，港股只是次之。中央政府決心推動的行業如創新藥，硬件科技，新能源產業等，A股市場的選擇更多，市場流動性充裕，而相同的板塊的估值比港股市場高很多。除了外資，原本只攻港股的基金經理也一直加大配置A股股票。港股的確有流動性問題。港股也同時受累中美兩邊市場的情況。 

不少人會說港股是政策市市場，政策難以預測，特別是以今年為例，沒人會否認這個事實。  其實，若談到其他市場，即使是馬來西亞股市，印度股市，瑞典股市，台灣股市，日本股市等，都各自出現一些長勝將軍或連年出現高回報的散戶股神。我相信這些地方的金融市場(特別是亞洲區)，大多受政府干預或受政策影響。這類國家都沒推行如美國般的純資本主義。國家如馬來西亞或印度，政府的施政，貪污程度，治理等，更是爛得不知如何形容。但事實是各市場依然會出現很多得到豐厚回報的投資人。  個人的看法是，不同市場有不同的特徵，參與其中的投資者需要適應市場的特色與玩法。從中找到套利的方法。無論在什麼市場，得到不俗回報的可能性是一定存在的。 

到了年底，總會出現一些來年的預測，如一些經濟專家，股市分析員，財演，與一大眾收費作家等。相信他們的預測前，可以看看他們過往數年的「來年預測」是否準確。或許，會不其然發現，他們的預測毫無閱讀價值，唯一用處在消耗讀者的時間。數年前，看過一本名叫: superforecasting: The art and science of prediction的書。當中做了長達數十年的統計，書中隨意找一些社會，政治或經濟問題，讓參與者造出預測，數十年過去，發現了一堆專家對未來的預測的準確度，跟沒有專業知識的普通市民沒有差別。以金融市場而言，我相信(大多數)專家對未來的預測的準確度不會比散戶高明。

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從現在推測2022年的宏觀市況，難以找到很多值得樂觀的原因。雖然中國政府已釋放維穩信號，但依然沒有足夠信心在地產板塊抄底。地產相關的板塊或多或少依然受到負面影響。不少民企地產股已出現大副度下挫，某程度上股價已高度反映投資此類公司的風險。現階段逆向投資或許是一個大膽但潛在回報極佳的選擇。即使到了現在，我依然估計大多數top 30的內地地產企業可存活下來。但當中的過程，調整需要的時間，存活下去的方式，依然難以估計。加上一個現實: 即使大多數公司可存活下來，卻不能保証公司存活後的資產值(與股價)會回復舊觀。

中國經濟放緩會直接影響消費或工業類資源商品的需求。過去二十年的全球經濟增長中，中國佔去一個很大的百分比。經濟出現持續放緩的話，加上美國或會提早加息令美元持續相對強勢，我對商品與資源股看法轉向謹慎。跟新能源發展存在直接關係的商品或許值得配置。但過去兩年有關股票已出現可觀升幅，對比機會率，我一向都是更看重賠率，在這個大綱領下，我寧願在其他賠率更佳的股票中尋寶。

在基建與地產相關的板塊中，只維持西部水泥與綠城管理的持倉。以近三個月而言，綠管的股價表現異常強勢。現在依然持有。至於物管方面，近兩季表現慘不忍睹。我在這板塊的應對方法徹底失敗。在11月初，把倉中的二線物管(奧園健康，建業新生活)換馬至世茂服務，換馬後數天，便出現了一大堆有關世茂集團的壞消息。我原以為物管公司與母公司的發展相對獨立，但兩公司間卻可製造一些母子間的交易，造成現金充足的物管公司為母公司還債的效果。在數星期間錄得不少損失後，唯有投降止蝕。 

油股是依然值得看好的板塊。本季度增加了中海油服一員。跟石油相關的持倉成員增加至三位 (中海油，中海油服，中信資源)。北美地區的政府受制於左派的環保主義者，化石資源的產量難以大增。而金融巨頭寧願石油企業派發高息發還投資者，也不想再大幅借貸予油企開發頁岩氣。石油產量的控制權重新掌握在OPEC手上。未來全球對石油需求依然緩慢上升，再加上過去五年油價的大幅波動令上游的油服投資不如既往。種種原因導致未來數年的油價將會維持在一個比較高的水平，這是我的看法。只要油價維持在一個比較高的水平，對應上游的油服投資應會慢慢重新增加，這可能還需要數季的時間，但看一看過往數年油服股的低水(比較2014年最高位)，即使可能蝕時間值，個人認為依然值得等待。 

本季增加了華電國際一員。身為火電股，近兩季煤價高企的情況下，企業利潤大幅受損，對應股價已在相對低位，內地在近兩三個月已重新增加煤的供應，只要煤價比較受控，火力發電業務的最差時刻可能已過去了。同時間，各電力公司持續增加投資綠電的比例，市場有說法是電價會慢慢市場化，即是綠電相關的資產估值應會提升。我認為這個說法合理，綠電類發電資產投資巨大，後續還可能要建設儲能設備，以增加光風電的營運效率，對於各電力企業是一項巨大的財政負擔，企業們增加綠電的投資後，人們總不能寄望電價永遠保持在過往的惠民水平吧? 個人估計有份積極參與綠電建設與供電的企業，應會受惠即將來臨的電價(某程度上)市場化機制。1071是我個人認為估值依然比較低的一員。 

說到電力股，我絕對是反應慢與後知後覺。當然可以「賴地硬」，以過去兩季沒多餘時間選股為藉口。但參與股市是為了回報，不是為了証明自己的想法正確。認錯，或加強各方面的認知，或嘗試調節選股與操作方式，是一直都需要去做的事情。以近兩季的新能源相關電力股而言，如果注意這些板塊在7-8月出現的資金流入與成交額的大幅變化，再花一點時間理解背後資金配置的動機，或理解一下相對應的中央對新能源電力推行的政策，或許已可率先配置相關股票了。

其餘持倉基本上不變。 

若真要說一個值得一直注意的long-term theme，當然還是跟新能源與炭中和有關。我對此主題的看法比較宏觀，在全球各政府推出相應政策去支持這個主題的情況下，不代表只有新能源類公司（如電動車有關，或綠電，或儲能有關）值得投資，這個大主題其實間接為傳統能源帶來機會，如煤，天然氣與石油，在此類化石有關的巨額投資會持續下降，同時間全球完全擺脫化石能源確實還需要數十年的時間，這會帶來一個需求與供應的不平衡狀態。所以我相信未來數年的傳統能源依然值得投資。這也是我的持倉依然持有不少傳統能源企業的原因。

2021年的港股市場對於我的操作方式而言，十分困難。股市千變萬化，市場不停變化是唯一不變的真理。姑且看看2022年這市場會如何發展。

港股倉成員 (根據重量排列):

中遠海控

中海油

綠城管理控股

中信資源

西部水泥

中海油服

華電國際電力

石藥集團

康哲藥業

中國科培

其他 (倉位2%以下的小成員: 華領醫藥B，蒙古焦煤)

相關連結:

2020年港股回報

港股記錄 (2021年3月) 

港股記錄 (2021年6月)  

港股記錄 (2021年9月)

華人新首富

 幣安創始人趙長鵬憑900億美元的身家超過農夫山泉董事長鍾睒睒，成為最富有的華人，同時晉身全球十大富豪之列。他的財富主要源自虛擬貨幣的估值。 

上月，趙長鵬在阿聯酋杜拜購買了一套房子，以表達自己對這個城市的支持，因為阿聯酋杜拜酋長國十分支持加密貨幣，但他拒絕透露這個房產交易的價格。 

他说：我想表明我對這個地方的承诺，所以我在那里買了一套公寓。 

現時幣安是全球最大的加密貨幣交易所。趙長鵬做的，是數字貨幣的生意。 

對於幣安，中國政府的態度很明確，就是嚴格禁止。2021年3月11日，幣安（Binance）的官方微博賬號已被封號，10月13日，幣安發布了《關於下架C2CCNY交易區及中國大陸地區用戶清查的通知》，稱為響應當地政府監管政策要求。 幣安C2C將於2021年12月31日24:00下架CNY交易區，同時將對平台用戶進行清查。

在本年十月的一項有關全球數碼競爭力的研究報告， 阿聯酋位列全球第十位，排名比英國，韓國，加拿大等國家更高。 

生活點滴: 令男人精壯的飲食方式

1992 年，一項研究發現，在過去的 60 年中，全球男性的精子數量下降了 50%。隨後幾年的多項研究證實了這一初步發現，包括 2017 年的一篇論文顯示，1973 年至 2011 年間，世界各地男性的精子濃度下降了 50% 至 60%。

這些研究雖然很重要，但側重於精子濃度或精子總數。在 2019 年，一組研究人員決定專注於更強大的活動精子總數。他們發現，在過去的 16 年裡，活動精子總數正常的男性比例下降了大約 10%。

若一對夫婦不能生育，坊間說法大多指向女性有關的問題，如年齡問題 (如晚婚等等)。但根據上述數據顯示，不育問題也跟男性有關。由於某些數據源自地球上不同地區，而不是區區單一種族或單一國家。所以，現代男性的生育能力下降 (根據精子濃度/精子總數/精子活躍程度去看) 似有一個「全球化」的趨勢。 

對這個疑似已持續數十年的趨勢，醫學沒有給出一個具說明力的解釋，但在網上搜尋過有關資訊後，學者們的說法大多指向兩大原因: 

(1) 人們的飲食方式出現變化。為了符合現代城市人的生活模式，數十年間的趨勢是: 更多的飽和脂肪，更多的快餐，更多的工業製食品，更多的用塑膠去裝載和儲存食物等等;

(2) 科技資訊的快速普及發展，城市人天天機不離手，先是2G，跟著是3G，4G等等，人們生活離不開電子產品與WIFI，天天吸取大量跟幅射有關的物質而不自知，當中對人體的長遠影響依然是未知之數。 

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突然心血來潮去找有關資訊閱讀，主要是跟一位本地長者同事有關。近年來，他都建議活在這裡的外籍人士應在飲食文化上「入鄉隨俗」，身體才會更能適應本地的環境，氣候等等。根據他的說法，這裡的傳統飲食文化有助男士變得更「精壯」。所以他年過六十，子孫滿堂，依然在床上「有心有力，從心所欲」。

身為一個發展快速與現代化的國家，阿聯酋新一代年輕人當然熱衷於現代化飲食模式，可樂/糖果/薯條必不可缺，寧要starbucks咖啡也不要傳統阿拉伯咖啡，此位長者同事對此當然大表失望。

其實不用他再三提醒，多年來個人還是挺喜歡本地人的傳統飲食習慣，不會抗拒，而且事實上是身體比從前更健康了。近數年，基本上沒有任何傷風感冒 (從前的話，一年總會有兩三次輕微的傷風感冒)，雖然這未必跟飲食習慣有直接關係，但對於本地飲食，我還是自覺十分喜歡。 

本地的飲食當然有源自波斯灣地區的傳統食物，但風格上跟地中海飲食也有密切關係。這裡似終是一個多元文化的國度，而黎巴嫩餐廳的普及，或多或少都已反映本地人喜愛地中海飲食文化。 

事實上，已有研究發現，地中海飲食可令男士變得更「精壯」。即是這位長者同事所言非虛。 

地中海附近的國家很多，北部有南歐國家如西班牙，意大利，希臘等等，南部有北非阿拉伯國家如突尼西亞，摩洛哥，阿爾及利亞等，東部有經常出現衝突的中東國家如巴勒斯坦，敘利亞，黎巴嫩，以色列等，這一堆國家圍繞整個地中海，飲食上也有大同小異的地方。 

而黎巴嫩菜可算是當中最有代表性，這個地方同時混有歐亞文化，菜式上除了受地中海一帶的影響，也有阿拉伯元素。

簡單概述的話，要點如下:

1. 橄欖油非常普遍，除了煮食外，還用來塗抹在麵包上直接進食，也會放在一些前菜上如沙津等。 橄欖油在這裡的普及程度，等同於中國人的鼓油。 

2. 乾果 (果仁，開心果, 核桃)，芝士，乳酪，酸奶，檸檬十分普遍。 

3. 蔬菜水果是每餐必備的。跟東方文化完全不同，這裡的蔬菜大多是直接進食(生食)，不會經過煮的過程。 

4. 肉類的話，最普遍是烤魚與烤雞，白肉為主. 煮食上主要是烤。 

5. 避免經過工業處理的食物如白麵包，或已加了白糖的東西如糖果，甜糕點，或可樂等等

6. 避免菜籽油和大豆油，也避免罐頭類食品，或冷凍食物。 

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有關新聞連結: 新聞一 ， 新聞二 ， 新聞三 。

生活點滴: 眼紅

今年是阿聯酋建國五十年，而我在這國家的生活已踏入第十年。似終是一個新建國家，政府的架構，決策，外交等等都持續出現不少改革。 

區內最國際化的城市--杜拜--依然在高速發展中。這十年間的變化著實不少。本文以職場上的工作為例子，看看近數年的急速轉變。

剛來這裡時，職場上有一個說法:「歐美人士在這裡找工作，不是依賴CV，而是靠一張臉去找工作。」  顧名思義，即是只要是白人，不愁找不到工作，而且待遇優厚。  

回顧這國家的發展史，不難理解這職場說法。上世紀60年代在這地方發現了不少油田後，完全改變這個資源與人口皆缺的地方。地方政府的國庫收入大增後，大力發展公路，港口，住宅，酒店與各類城市化設施，當時急需的人才都是從政經上引領世界的西方國家找來的。久而久之，數十年間，這國家一直吸引不少西方國家的人來這裡工作。當然，比起歐美地區的舒適生活，白人願意到這荒蕪沙漠發展，無非是為了工資與企業的利潤。 

當時活在這裡的本地人沒有各行業的技術，沒有高等教育等等，的確需要外地的人才去發展本地經濟，所以，政府或本地富商願意給極高工資去吸引他們到這裡工作。

十數年前，曾有這類說法「中東阿拉伯人見到西方白人，都是低著頭仰望他們」  「什麼都以白人為馬首是瞻」等等。

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在2011年，即是我剛到這地方時，職場上的白人優先論依然通行。白人優越感隨處可見，一些歐美人士憑藉一張臉，在公司身居要職，手下員工大多是來自亞洲的有色人種 (南亞的印巴人為主，還有來自其他阿拉伯國家的阿拉伯人或菲律賓人等等)，隨時可以對員工大呼怒罵；在餐廳或酒店，服務不滿意或不周到，動不動便當眾侮辱員工。 

以上一切，都是我親眼目睹，沒有半點虛構成分。 諷刺的是，這堆心態高高在上，帶有種族歧視意識的白人，若回到自己的國家，只是一堆平庸無奇的人，還會高叫「支持民主，自由，人權，種族平等」這類「普世價值」。 

當然，來到異鄉過著高人一等的生活，還可隨意歧視或貶低其他非西方國家的人，這種「優待」，何樂而不為? 

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時移世易，世界不停變化才是永恆真理。 

2008年的金融危機是一個game changer。油價出現大幅波動，西方國家元氣大傷，世界經濟增長大多源自亞洲區。到了2014年，商品價格出現大跌，中東產油國出現入不敷支，無論是政府，富商財團的企業發展，都必須開源節流應對危機。。。

慢慢地，各行各業開意識到一個現實: 給歐美外勞極高的工資，但工作表現和對企業的貢獻不成正比。 

工資稍低的工種如零售業，或建築工人，司機等，早已由南亞與菲律賓人佔領。到了近年，一些中產白領行業如銀行，企業經理或高管，IT人才，高等教育，醫護界等等，都由來自印度巴基斯坦，或東南亞的高級技術人才。需要歐美人士的工種愈來愈少，除了中小學英語教育，或歐美品牌的高管外，市場已不見容納高薪白人的空間。 

從現實去看，招募亞洲區專才(醫護/高等教育/IT/金融等)所需的工資比起歐美專才平宜一半或更多，但亞洲人更實幹，更能加班與刻苦用功。而白人們到這裡工作，或多或少有自視什高的心態，先看給予自己的條件與福利，或員工權利等等。 

近數年杜拜的經貿發展與亞洲區更為密切，增長點全是來自亞洲(特別是中國與印度)。舉一個例子，在最高檔次的商場或五星酒店，當收入客源超過一半來自中國與印度，為了更符合顧客的需要，身為公司高管的你，會加大招聘中國人與印度人做員工? 抑或是付兩倍薪水找歐美白人做員工? 

近數年，本地由低下階層至中產至富商，都是以亞洲人為主。以服務中產為主的行業如銀行，拿銀行樓按為例，需要拿貸款買樓的都是來自亞洲的新興中產白領，在這情況下，銀行的顧客服務團隊與銷售團隊中，差不多全是由亞洲人（特別是印度人）組成，當然這也是正常現象。 

杜拜是外向型經濟體，各個行業環環相扣。概況如下:

(1) 出於成本與效率角度，無論是低端或中高技術人才市場，都主要由亞洲人佔領。

(2) 本地消費或服務業市場，由於服務主體是亞洲人，所以需要以當地人才應對，以杜拜而言，印巴人成了主力新興中產，當然，比起他們的國家，這裡生活質素高得多，他們全都願意一直留在這裡。

(3) 對外商貿上，對華貿易連年增加，中國遊客與投資者愈來愈多，中國企業如華為／阿里巴巴／百度，國企央企如中興／中國建築／中石油／中鐵建等不停在阿聯酋加大投資。而跟人工智能與軟件有關的技術行業，更招聘大量中國工程師。由於出身於這類行業的華人長居杜拜，數量不少，因應他們的消費需求出現的中式超市，外賣快遞，中式餐館等，四處可見。

(4) 不得不提，進口的產品中，日用品或電子產品大多源自中國，食物與原材料等大多來自南亞或東南亞等等。

整個阿聯酋的經貿發展與亞洲更為緊密，人力資源市場基於市場需求發展，各行各業都出現「亞洲化」現象。歐美白人的優厚待遇與高人一等的社會地位，慢慢消失於社會中。

長維度去看，這個「亞洲化」現象不會改變，「西退東進」的趨勢只會持續，各國政府在外交上或政策上，都會因應這趨勢微調應對。阿聯酋只是其中一個例子，其他夾在中西兩邊的國家，都會或多或少出現「亞洲化」的現象。

到了近兩年，一些居於阿聯酋的西方外籍人士開始在社交平台，或媒體，或社交活動中訴苦，把這一些社會演變以「政治化」思維去解讀，說 ：阿聯酋政府竟然愈來愈「親中」，「有一些行業竟然由中國人主導」等等。此類思維不但忽視就業市場的供求關係，視野更是狹隘與膚淺得令人無言以對。

其實，若由亞洲人主導社會的現象令人不安，或對當地政府的外交政策如此不滿，最佳選擇應是離開這裡，回去自己的國家吧。難道回國找不到工作，留在這裡只是迫於無奈的選擇？不過，以歐美英加等國現在的狀況，不回去當然是理性選擇。

從人性的角度看，高高在上的社會地位今非昔比，內心自然感到不安，過去的好景不復存在，思想慢慢變得負面，便找藉口或似是而非的理由去解讀一切，為求自我感覺良好，找同道中人圍爐取暖，或許也是人之常情。

Howard Marks 談: 投資中國

在投資界中，Howard Marks的大名無人不識，近年他的著作也十分暢銷，我相信不少人已看過他的著作。近日，Howard Marks接受傳媒訪問，談及對於投資中國的看法。

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隨著中國資本密集型增長模式開始出現裂痕，橡樹資本管理公司創始人霍華德·馬克斯預計，該公司的主要業務——投資於大幅折價不良債務——將有更多機會。

馬克斯表示，開發商中國恆大集團的債務危機是「經濟現實過渡的時刻」，發達經濟體出現「起起落落」，經濟低迷將意味著更多的不良貸款需要投資。

以下是受訪內容:

問: 橡樹資本自 2015 年以來一直在中國購買不良債券。您認為未來有更多有吸引力的機會嗎？

答: 經濟發展總是帶來更多的痛苦。隨著經濟的增長，更多的貸款陷入困境。另外，在中國，我認為貸款決策並不總是基於週期性假設。

當週期出現時，將會有更多的不良債務。我們的經驗是積極樂觀的。那麼你需要什麼才能成功？你需要大量正在出售的不良貸款，你需要分析和重組它們的技能，你需要一個法治的環境，在這個環境中，合同得到遵守，流程以可預測的方式進行。

到目前為止，這就是我們所經歷的。合同是可靠的。所以，沒有理由不繼續。

問: 中美之間持續的政治緊張局勢是否影響了您的投資？

答: 我們沒有遇到任何阻礙。

中國想成為世界經濟的主要因素，在資本市場，他們希望上海和北京成為金融中心。而且我認為他們了解您必須做什麼才能成為金融中心。你的法律必須始終如一地適用，公平地適用。你的合同必須得到執行。我認為他們會繼續這樣做。

偶爾你會看到類似營利性教育或騰訊鎮壓之類的東西。既然政府可以為所欲為而不受阻力，那麼與政府保持一致並做政府想做的事情就更重要了。

我沒試過，但如果能弄清楚中國國家主席可能反對哪些事情，如果你能弄清楚而不做那些事，那就太好了。我們試圖以某種方式進行投資，以便我們成為那裡正在發生的事情的伙伴，而不是敵人。

問: 華爾街與中國保持著良好的關係。

答: 我認為這是一個相互的情況。他們的目標是成為全球金融強國，而我們的目標是在那裡開展良好的業務，這兩個目標可以保持一致。

我認為我們在那裡的關係很好。我認為他們了解擁有動態資本體系和法治的重要性。所以，我認為成為頭條新聞的事情是例外(意指近日政府對不同行業的監管與打壓)，但大部分不同行業的生意與業務都一直如常進行。

問: 您如何看待恆大危機？

答: 中國經濟在資本可用性和資本密集型增長（包括建造不需要的建築物）的支持下增長非常強勁。你不能永遠那樣做。

恆大的情況表明，當您根據容易得到的可用資本，因而擁有非常高的經營增長率時會發生什麼事。第一，它可能是不可持續的。第二，你做出了一些錯誤的決定。

在未來某些時候，中國必須過渡到依靠自身力量運行的經濟體。

問: 中國人民銀行官員曾表示，恆大形勢是可控的。

答: 最終，中國政府可以為所欲為。它不必像我們在這裡一樣得到選民、國會的批准。

如果他們願意，他們可以解決恆大問題。例如，他們可以說：「我們要回購恆大所有的債務。」 他們可以這樣做。但他們不會。

中國以積極的趨勢崛起了 30 年。但在發達經濟體，它們不是直線上升，而是上下波動。我認為這是一個充滿巨大痛苦和危機的時刻。這是我所說的經濟現實過渡的時刻。在經濟現實中，有起有落。我認為中國足夠聰明地說，「我們不會拯救所有恆大投資者。」

問: 誰會和不會被拯救？

答: 他們可能會對那些在公寓上付押金的人做些打救行動。他們可能會對購買債務產品的個人採取一些幫助措施，因為他們不希望小平民受到傷害。

但他們會救助中國債券持有人嗎？我不知道。他們會救助非中國債券持有人嗎？可能不會，這是我的猜測。因為政府救助行動是對經濟現實的否定。從長遠來看，如果沒有正視經濟現實，經濟發展就不會成功。

那是轉折點，因為創造性破壞是經濟體系中生活的一部分。

問:  在日本，1990 年代和 2000 年代初的股票和房地產價格下跌促使許多公司償還債務，導致經濟持續萎縮。中國會走同樣的路嗎？

答: 我認為中國仍然有很高的潛在增長率，因為他們沒有那麼多中產階級，而且他們仍然會有很多增長來自中產階級的創造和國內消費。所以，我認為中國可以繼續以高於平均水平的速度增長。當然，增長率可能和過去不一樣了。

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新聞連結: 來自Nikkei Asia

生活點滴: 酒

 十數天前，在一個社交活動中認識一些新朋友，算是一個有趣的經歷，值得記錄下來。 

在阿聯酋這國家中，最著名的城市當然是杜拜。到了晚上，市中心依然是車水馬龍，五光十色。無數上班族拖著疲憊的身驅回家; 遊客們在各旅遊景點不停拍照留念; 商人們在高檔餐館談生意。。。 

對我個人而言，這周四晚上 (在這伊斯蘭教國家，周五是family day例行公眾假期，周六是不少上班族的假期。工作天是周日到周四) 得到友人的邀請，開車到市中心某五星級酒店的名餐廳出席聚會。

疫情至今已持續接近兩年的時間。這裡的疫苗接種率接近全球最高，不少人更已接種第三與第四支加強針 (我在9月便已打了兩支加強針)，外出依然強制必須帶口罩，但為了不影響支撐杜拜經濟的旅遊業，政府還是大概採取開放式與病毒共存的做法，到訪的旅客(在檢測呈陽性，或已打疫苗的情況下)不用強制隔離，近兩個月的感染數字一直在100以下，我個人認為是歸功於兩個原因: (1)極高的疫苗覆蓋率; (2)人民普遍守紀錄帶口罩。

本年來，我個人生活自由其實沒什麼影響，帶不帶口罩也沒什麼大不了。但卻沒什麼有意思的新朋友，所以是次社交活動算是比較有趣，值得記錄下來。 

在這地球生活三十多年，真正算是醉酒經驗只有一次。十多年前身為大學生時，與一堆大學朋友一起在酒吧時，胡亂混了一些「雞尾酒 + 白酒 ＋啤酒」致醉酒。自這次體驗後，基本上從未試過醉酒。酒量極好，半打啤酒基本上毫無醉意。酒量上得到了祖父與父親的遺傳基因，當然也不是什麼值得自毫的事。。。

十多年前還有一次很有趣的經驗。在美國讀研時，在某周五晚上，在酒吧與友人聚會， 喝過一點酒後，突然發現窗外有學生在準備高等數學微積分的期中試。我便馬上走出門外，跟這位小弟說:「別看我有點醉意的樣子，我可輕鬆完成所有微積分課本上的問題，有什麼問題隨時問我便可!」   當然這不是胡吹一番，這倒是課真價實的本領。  快速寫下一些解答難題的公式與答案後，這位小弟臉上出現驚訝的模樣。  

多年經驗所得: 一些人在略帶醉意後便神志不清; 一些人卻可一直保持頭腦清醒的狀態。人人不同。我算是後者之一。

這次迪拜的聚會，新認識的印度人十分有趣，跟我的年紀一樣，剛認識便發現了大家的異同：大家對生活哲學與取態都是歸於務實一類，對各類型的話題都毫不忌諱；同時間大家對一些文化上的看法都比較接近，大家都比較認同亞洲人的處事方式。最大的不同要算是處事的細節上，一言以蔽之，一個是外交家，一個是建築師，大家對做事細節原則上有巨大差異。

在疫情下，能夠認識身在不同行業的同齡朋友，有點意思。對方也是好酒之人，就更有意思了。突然想起查大俠的小說「天龍八部」中，喬峰與段譽剛相識時，大家在酒館豪飲的場景。 

我得承認我被對方的豪氣殺得一個措手不及。開車到這酒店需時一個半小時，而我在肚餓的情況下，酒量當然也打了一個大折扣。所以這個晚上，大家邊談天說地，邊吃喝時，不其然有點醉意，大概喝了8-10罐的容量左右，平時在飽肚的狀態下，這個量當然是不足為懼，但當天是在空肚子的情況下喝酒，自然有很大影響。 活動完畢後，已是一個半醉狀態，算是人生中第二次處於一個很醉的狀態，所以還是值得記錄下來。 

地理與投資

在9月所寫的「有關一位優秀的基金經理」一文中，曾簡易介紹過一個名為Nomad Investment的基金。基金在2001-2013年間錄得年均+20.8%的回報率，遠勝同期MSCI World Index年均回報+6.5%。2014年基金兩位主持人 Nick Sleep 與 Qais Zakaria 把所有資金發還投資者，從此退穩江湖。 

兩人十分低調，也絕少公開露面。基金營運期間，兩人所寫過的投資哲學都可在網上找到。Nick Sleep跟投資有關的哲學與道理，更是十分值得細看。 

初中時期，地理科曾是我至愛的學科之一。升上中四後，選擇讀理科是不用多想的一件事，對地理的喜愛稍為比不上數學與物理。但如果當時可自由選擇的話，一定會把化學與生物學換成物理與歷史。踏入成人時期，有空時都會不定期找一些有關地理的東西閱讀。得悉此位優秀的基金經理Nick Sleep在大學時的主修科是地理時，對此人的興趣當然更大。

Nick Sleep從未修讀商科或金融類科目，但就是因為主修地理這個覆蓋多個學科的科目，令他養成喜愛發問的習慣。

「地理學是一門具有身份危機的學科——它是地質學，物理學，化學，海洋學，氣候學，生物學的融合，這就是自然地理學。人文地理學涉及社會學，心理學，統計學，經濟學——因此它是終極博學課程。地理只是觸及其他學科並抓住了它認為必須擁有的東西。事實上，我之所以學習地理，完全是因為這種博學的品質。」

「但由於地理學是如此廣泛，它幾乎沒有自己的領地。由於地理學被視為學術界破門而入的學科，即這是一個不受重視的科目,，從業者不得不問自己一些其他學科（如物理或化學）所沒有的問題。」

芒格曾說過: take a simple idea and take it seriously。

Nick Sleep完全同意。另外，Nick認為無視市場的噪音，對投資人大有幫助:

「從本質上講，投資很簡單，而且由於對短期事實和數據點的頻繁重新分配，讓它看起來很簡單，這可能是一種自負。確實，可以說，連續發表的評論混淆了對真正重要的事情的討論。」

「信息就像食品按日期出售。畢竟，下個季度的收益在下個季度之後就毫無價值了。正是由於這個原因，扎克和我在考慮一家公司時最重要的信息是保質期最長的信息，權重最高的信息幾乎是不言而喻的：在我們看來，這是最有價值的信息。」

「投資界，還有很多經濟評論員，都花了那麼多時間喊話。如此多的評論都支持對眾多問題的確定性，而至少在我們看來，所說的內容很少是可知的。支持者聲音中的絕對確定性常常試圖掩蓋論點的弱點。在我們看來，生活中只有幾件大事是可知的。正是因為只有幾件事是可知的，Nomad 只有幾項投資。」

什麼是可知? 什麼是不可知? 什麼是保質期最長的信息? 所有投資者/投機者都必曾想過這一些問題，若能窺探到當事人腦海中的答案，便可粗略刻劃出此人的投資/投機風格。

港股記錄 (2021年9月)

本季港股市場的狀況比較艱難，巧合地公事或私事上比較多搞作。忙的時候自然少看大市，在市場出現劇烈波動時，少看大市是好是壞，一時間難以判斷。 

說到這裡，突然想對股市中的全職獵人表達由衷敬意。除了自身對追逐金錢的熱愛外，對這個股市遊戲還必須有濃厚的興趣，才可一直全職投身其中。以我這類人，除了正職外，跟正職間接有關的事物與資訊，或是其他旁門讀物，特別是文學，歷史與地理，都有不同程度的興趣，很難全心全意把精神放在股市上。

在這個資訊量過多的年代，閱讀或速讀都需要更有選擇，時間運用才更有效率。坊間有關投資的資訊與建議什多。近年更有類似Patreon的渠道等等。收費類投資作家大行其道，特別是在宏觀政經大局作出分析，為讀者們作出建議的一類投資作家，此類人數目什多。 我個人的閱讀標準，不是看此人的文字是否亮麗，而是看他過去一段時間內(起碼五年或以上)的年均回報記錄。文字是虛的，回報記錄是實在的，如果一位投資作家沒有能力擊敗大市，我看不到有什麼閱讀價值。對於收費類投資作家，特別是不時在宏觀投資方向上指點江山的一類，這個要求完全不過份。若以回報率為依據，不難發現大部分收費作家都沒有閱讀價值。當然，百貨應百客，總有人只愛看亮麗的文字，或巧立名目的什麼「XX投資法」等。

回到投資上，本季出現不少事件，對港股都構成負面影響。先說一系列監管事件，上年底起，阿里旗下螞蟻不能上市，然後今年上半年的一些反壟斷法等，都知道中央有決心監管科技巨企。過去十年，內地對科網巨企監管採取寬鬆態度，巨頭們規模與實力坐大後，中小型公司的生存空間慢慢收縮。巨頭們動不動利用資金優勢趕絕後來者或新競爭者。一些年輕創業者對創造APPS有全新想法後，幸運的便是在這類應用推出市場前後，得到巨頭們的高額收購或注資。不幸的，便是在整個模型成型與推出市場前，給巨頭的一些員工偷走idea，在資金支助下打造同類軟件。而巨企間的寡頭競爭，都以閉環形式操作，互相禁止輸出流量給對方。 

資本市場是殘酷的，弱肉強食，理所當然。而事實上，科技的確對改善社會整體效率作出貢獻。但在內地體制下，眼見中小企生存空間越趨艱難，不同行業的利潤都給巨企侵蝕，監管巨企，不再讓他們一直用同一方式壟斷與坐大勢力，下令巨企開放平台與流量給競爭者等，此類監管政策不算令人意外。 

某一些家長式監管措施是當今國情下獨有的，如限制小孩們利用手機玩遊戲的時間等等。有趣的地方是，美國的朋友中，一些早已成為人父人母，他們都視此中國政策為德政。在全球化的年代，美國的中產知識分子，如我認識的圈子中，出身於頂尖學府的一堆人，身為父母後思想慢慢「亞洲化」，不認同美國「養豬式」放任享樂教育。特別是在小孩們機不離手的年代，反而對此類中國家長式政策表示支持。這個話題有機會再另行討論。 

監管過度或會對企業的營運或對外擴張造成極大負面影響。實質影響如何有待觀察。若說阿里與騰訊，本身已上萬億市值，業務增速放緩早在預期內，加上一系列監管政策，市場估值下調，未來也難有過多想像空間。但若說他們從此變成公用股，只會有波幅沒升幅，得看後市如何發展。對此兩間公司，我個人看法中性不悲觀。只是現階段有其他更好個股選擇，才沒有買進它們的打算。我最不看好的是美團，公司業務不少成本都是騎手的人力成本，而人力成本在內地發展下，明顯只升不跌，各類社保或員工福利都會慢慢增加。 

恆大事件當然值得關注，事件發展至今天，似是踏入慢慢明朗化的階段。有關樓價過高的問題很難處理，賣地是地方政府收入主要來源，這一些收入用以支付社會上各類開支。而國人根深柢固的價值觀是存款於磚頭作保值與抗通脹。各方利益綑綁的系統令樓價難以下跌。近兩年中央不停推出嚴厲整治樓市的措施，從前快速借貸--->圈地-->賣樓花資金回籠的暴富模式不再，小型地產商倒閉，一些負債超重的大型民企現金流斷絕，還算是可預期的。暫時看法是不少地產商依然可以存活下來，但未來兩三年的境況依然艱難。若肯付出一點耐性與時間值，忍受寂寞與大波動，現價買進融創或奧園這類股票，或可得到一個高額回報。央企如華潤或中國海外，特別是對於偏愛收息的投資者，可能是更穩建的選擇。 

對於地產這板塊，我暫定的方案是下注於代建與物管。除賣出中原建業外，其餘成員不變。物管股的投資邏輯已變，母企未來樓花銷售預期大降，從母企得來的管理面績增長預期已變質，從這預期得出的高估值基礎也變質。但整個物管市場集中度依然極低，若不談來自母公司的天然增長，有能力低成本外拓或收購，再利用科技取代人力成本的物管企業，理應依然可維持一定程度的穩定增長。個人看法是市場對物管股過度悲觀，一些二線物管的估值已下降至個位數PE，對於這些現金流充足，輕資產類增長企業，只要維持相同派息比率，派息自然會連年出現增長，應是選股的安全選擇。身在股市多年，我從未遇見此類股票 (利潤連年增長，資產負債表沒有水份，極低或零負債，派息連年穩健增長) 會只跌不升。 

至於代建，我看法沒有任何改變。股價殺跌只是暫時性，綠城管理的營運沒受任何負面影響。

對於消費類企業，我的看法悲觀。地產銷售預期改變，製造業因上游成本而經營困難，經濟增長應會出現放緩，人民更著眼於儲蓄與減少消費，連帶肯定影響消費類企業。  

跟經濟周期的關連性較弱的民生板塊，有醫藥與高教。前者一直多年來都受制於不同的監管政策，但以更長的維度去看，營運得宜的企業在此環境依然可慢慢狀大，強者變得更強。在十年後或更遠的將來，人口老化，對於一些長期疾病的定期用藥中，需求穩定增長是合理預期。以中長線去看，沒理由因一些監管預期而忽視行業中的優秀企業。  石藥與康哲依舊是我的選擇。 

至於高教類，股價長期弱勢，依然在此行業持股，當然會令人異議。長話短說，高教跟教培行業是完全不同的發展邏輯。高教行業表面似是高風險監管行業，實則是國策支持行業，民辦高等教育順序慢慢發展是一個長遠的趨勢。從營運數據上，現金流良好的企業不少 (收入主要源自學費，多是學期初先交全費，學校再提供服務，現金流預期穩健)，重點出於選股上，在行業內各股跌得四腳朝天的情況下，可能會從科培換馬至其他更好的選擇。是否換馬會在第四季決定。 

若談conviction與洞見，從去年底起，我對油價毫不悲觀。在石油股中，持股883的升幅比起中石油差距極大。從經營上看是毫不合理的，883的營運比857優秀很多。但本季初我才發現原因。主要是中石油的天然氣業務佔比高，而883基本上只是純粹上游石油業務。而市場最看好的是天然氣，石油次之。再加上883去年受制裁的情況下，外資撤出後沒有大量買回，中資在市場不明下也沒有大量買進，於是883形成了一個流動性問題。但股價最終會回到業務的基本面，基本面當然是跟油價預期有關。 

油價現在身在75-80美元一桶這個數年來高位。過於奢望油價再出現大升是不現實的。維持在現在這水平，對於中東產油國而言已十分理想。其實，一切碳中和與環保等政策，變相對油價形成支撐，可另行一文談論箇中原因。「現在是新能源天下，所以不看好傳統能源」這個因果邏輯是錯得離譜。  投資市場變幻無常，單向因果邏輯容易令預期出現誤差。 

7月初賣出昆能135，增持了一點883，從股價走勢看，此交易是錯了。本年度昆能的強勢令人意外，什至比行業一哥新奧能源強很多。我本以為賣資產後，昆能的升勢便會出現停滯，實則不然。 

到了8月底左右，對於油價的看法更為堅定。打算另增石油相關成員，當時的選擇是1205中信資源。中信資源的升幅遠遠落後於母公司。但細看公司的業務與資產後，如同發現寶藏。公司手中的資源類業務主要源自石油，鋁與煤。三者都是傳統舊資源，後兩者在9月初的價格出現飛升，而對於前者石油，市場也慢慢凝聚樂觀預期，個人認為股價升幅遠不止此。9月初決定重倉買入。

另一周期類股票中，我加進了新成員西部水泥。水泥企業受制於高煤價成本的重要負面因素，但同時間限電限產也大力控制了供給，水泥價格近一個月已出現明顯上升。水泥需求一般在年尾踏入旺季，所以價格在供給嚴重受限下得到支撐，也是正常現象。而水泥股中，西部水泥在上半年的淡季，加上受制於高煤價，業績依然出現增長，實是令人喜出望外。個人估計可能跟此公司業務主要集中於西部有關，似終，大型基建工程已出現飽和，只是西部依然有一些增長空間。另一利好是，水泥巨頭海螺寧願不停增持西部水泥，也不回購自己的股票支撐股價。公司的投資決定已証明了自身看法，不需多加解釋。另外，西部水泥數個星期前投資一個海外業務，疑似是暴利項目。在公司業績預期走強下，PE依然是5倍以下，實在值得下注。 

本季交易不多，主要的換馬動作是加入中信資源與西部水泥，如上文所說。主要的賣出動作是賣出昆能與晨鳴。前者已談及，至於後者，很明顯是判斷與事實有落差。本年初紙槳價格大漲，對槳紙一體化的企業晨鳴是利好，但下游需求不達預期，致令紙價沒出現可觀升幅，這狀況下晨鳴其實沒多大受惠，這也反映了投資周期股的難處。 

季內也出現一些在成員間小幅增持與減持的動作，不用詳述。 

本季港股倉回報大跌，除了受制於大市狀況，倉中不同成員出現一定跌幅外，主要原因是倉中大成員天能動力出現大跌。 

天能半年業績令人失望，主要是原材料成本出現大漲，側面也反映了一個事實: 對於民用消費品，客源主要是小城市或鄉鎮居民，實在難以加價抵銷原材料成本的大漲。在此情況下，業績出現大倒退。鉛酸電池的銷售數字不差，但與Saft合資的鋰電池供應遲遲不到位。即使下年鋰電池供應增加，我也懷疑這業務的毛利率，皆因上游鋰礦成本太高了。大副減持天能，未有完全撤出，主要還是看好其鉛炭電池在全國儲能設備的應用潛力但這方面的發展應需要不短的時間，現在儲能設施遠未到達大規模建設階段，天能也只是做了一些示範項目，既然是全國領先技術，萬億值儲能產業到來時，從安全穩定性與價格看，個人還是堅信必有鉛電池的參與。 

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本年度，港股倉回報: +1.5%

持股如下(由重倉成員至小成員，按重量排名):

中海油

中信資源

西部水泥

中遠海控

建業新生活

綠城管理控股

中國科培

石藥集團

康哲藥業

中化化肥

天能動力

奧園健康

其他 (倉位2%以下的小成員: 華領醫藥B，蒙古焦煤)

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相關連結:

2020年港股回報

港股記錄 (2021年3月)

港股記錄 (2021年6月)

有關一位優秀的基金經理

早陣子看過一本書，名叫Richer，Wiser，Happier: How the World's Greatest Investors win in Markets and Life。身為資深財經界記者，作者多年來訪問過不少投資界的重量級人馬。本書集中介紹十數位投資高手。作者把他們的訪談錄，軼事，投資回報記錄等收錄下來。

書中記載的名家中，有耳熟能詳的名字如Munger，Mohnish Pabrai，Howard Marks，John Templeton，Joel Greenblatt等等，也有一些極其低調，什少公開露面的基金經理。 

其中有一個名叫Nomad Investment的基金。在2001-2013年的時間內，錄得接近+20%的年均復合回報率。回顧這段時間，金融市場動盪極大。2000年美國科技股泡沫爆破，市場展開了一段長達三年的熊市。拿Microsoft為例，若在2000年買進，到2012年的股價只是原地踏步，更不用提到不少早已消失的中小型科技股。 

以美股而言，在2001-2013年的時間取得接近+20%的年回報率，比起2009起的十數年取得相同回報率，難度其實更大。 

此基金的經理人是Nick Sleep與Qais Zakaria。二人的背景都十分有趣。本文只談前者。他大學主修地理科，跟金融行業完全無關。機緣巧合下投身金融業。工作接近十年時間，在2000年底開始Nomad Investment這基金。 

由於長年為其投資者得到一個穩建的回報，到了2013年底，他們決定結束這基金時，當時二人的年齡只是四十五歲左右，就此退休，實在叫人驚訝。但Nick當時的決定很堅決，認為自己的資產累積豐厚 (忘了確實數字，但好像是數億英鎊，比起其他巨型基金經理或香港的大地產商，二人身家當然遠遠比不上此類巨富)，是時候從金融界退下來，做一些「對人生更有意義」的事。 

退下來的同時，Nick建議基金投資者們，可把累積到的資金集中投資於僅僅三隻股票，它們是Amazon，Costco，Berkshire Hathaway，可持有十年。從2014年到現在，未足十年時間，三隻股票的回報約是: Amazon +950%，Costco +280%，BRK +115%。

Nick專注於把資金集中投資一些擁有優秀經營模式的生意，長期持有。而Costco 與Amazon都是在基金早期便長期持有的股票。  Nick可算是少數最早期發掘Amazon巨大價值的基金經理。 

Costco 與 Amazon 擁有一些類似的特質，也是Nick最愛的營運模式。在公司營業初期，創始人持一個長遠的眼光經營生意，不在意短期利潤，決意跟消費者分享價值，因而得到消費者的認可。公司持續微利經營的同時，公司品牌價值慢慢推廣開去，生意規模愈做愈大，同時間，成本因為規模效應也同時降低，慢慢地，已成功把同行競爭對手拋離在後頭，形成一個具備規模，效率，價值的企業。 

Nick與他的拍檔什少接受公開訪問，也不會公開露面。二人在退休後都一直專注於一些慈善事業。但在數年前的一次難得訪問中，Nick向作者透露，已慢慢減持手上的Amazon持股。他認為所有公司的規模都有到達極限的時間，他已長持Amazon十數年，而它的競爭力依然很強大，對於此些減持動作也自覺不捨。

這點絕對是一個好問題。到底一間巨企能否持續高速增長? 2009年起，美股持續了十多年的長年牛市，當中指數增長大多來自少數科技企業。其餘的舊經濟股，股價其實遠遠追不上指數升幅。  由於這趨勢已延續了一段長時間，慢慢形成了一種看法: 只需要持有數間優秀巨型科技股如Apple，Amazon，Facebook，Google，Microsoft，長期投資便可。 

拿全球市值最大的Apple為例。由Tim Cook接手起計，已有約十年時間，過去十年的股價升幅約十倍左右。現時市值2萬4000億美元左右。PE 未夠30倍。公司去年gross profit約1000億美元左右。 

如未來十年保持同樣的增速，即2031年Apple市值會超過20萬億美元，如市場估值相同的話，即公司一年gross profit可能會超過一萬億美元。一萬億美元是什麼概念? 以2020年的GDP計算，全球只有16個國家的GDP (nominal) 超過一萬億。雖然無人知道未來十年全球經濟增速會是多少，但無論如何都難以超過年均 5%的增長率。

到底FAANG+Microsoft能否在未來十年保持過去十年的高速增長? 這是一個有趣的問題。 

 

有關電池行業

近期比較少談論投資有關的事，注意相關新聞的時間與精力也有所減少。剛巧，近兩月港股股市出現大幅調整，港股倉回報出現明顯下降。到了9月底的第三季港股記錄，我會仔細記錄交易或最近的想法。 

本文只是整理個人對電池工業的簡單看法。數年後，姑且看看現階段的看法是否準確。

電池是百多年前開始出現的工業品。到了現在，世界已出現很多不同種類的電池。在電化學類的電池中，最普遍的是鉛酸電池與鋰類電池。兩者都是以儲能的原理供應與儲存電力。而近年來資本大量投資氫相關的電池，是燃料電池一類。氫電池的化學原理跟鉛酸與鋰電池完全不同。

身為商用工業品，電池最主要的當然是: 成本，耐用度，安全性，性能。

鉛酸電池是最傳統，歷史最悠久的技術。技術原理與產品早在百多年前已出現。到了現代，其應用與產能歷久不衰，從常識去看，總有其原因。畢竟，不少百多年前常用的技術，如電報，早已給電話，收音機等取代，當然更不用提近三十年的電郵。 

鉛酸電池的好處在於平宜，穩定性極高，安全，而舊電池的鉛回收技術已相當成熟。當然，受其技術限制，能量密度低，頻繁儲電與充電的過程中會快速消耗電池的壽命。而且，鉛是很沉重的物質。

近年來，各地大量投資研發的鋰類電池，它勝在輕便，能量密度比鉛酸電池高出很多，鋰電池的壽命比鉛酸電池高出一至兩倍。同時間，穩定性與安全性依然有所限制。雖然近年鋰電池的性能提升不少，同時間大規模量產下，成本有所下降。但鋰電池的成本比鉛酸電池依然高出不少，差距以倍數計。 

近兩三年，中國與歐洲各國政府推出電動車補貼政策，令傳統車廠都慢慢轉型生產混合型電動車，或純電動車。資本市場的樂觀情緒，加上鋰電池產能大增，再加上各相關企業為了保障自身產能與供應鏈的穩定性而增加庫存，令上游鋰價格大增。這個資源成本無疑增加鋰電池的生產成本。 

在鋰價格高企，全球鋰電池產能與需求大增下，我相信將來不會出現所有鋰電企業的純利同時大增。技術力不足，或未能透過規模控制成本，或與車企談判中沒有議價能力的二三線鋰電池廠，可能會出現經營問題。對二級市場投資者而言，跟鋰相關的投資，應是上游鋰礦，或絕對的鋰電池龍頭企業為佳。不過，現時資金成本極低，近兩年相關的股價升幅已是倍數計。是否值得現價買進長線持有，見仁見智。  

從環保的方向去看，核與鉛都是不受歡迎的資源。前者不提，後者主要是因為鉛廢料極污染環境。但99%的鉛其實可以在鉛酸電池中回收。鉛酸電池企業大可透過回收業務形成一個產品線閉環系統，也符合環保的原則。在中國內地，相關的法規還未完善，山寨回收廠眾多，令正統企業回收業務不能順利發展與穫利。在環保的大前提下，鉛的廢料處理問題很重要。以內地政府的效率，推出法規整治回收業務的亂象，未來一兩年是必然出現的。

而安全性方面，鋰電池有一致性的根本問題，科研不能解決這安全性風險。需要大量鋰電池應用的情況如大型電站裝置，安全的穩定性是必然存在的。除非將來出現新技術完全取代鋰電池，否則，解決此問題的方法，可能需要一些自動監察裝置，監控電池爆炸的風險。同時間加重鋰電池應用的生產成本。 

在不講究重量的應用情況下，從成本，安全性，穩定性出發，鉛酸電池的應用依然很多。如電站或訊息裝置中的後備電池。由於可在短時候激發電流，車中的啟停電池全是鉛酸電池。 

談到發展中的儲能行業，由於太陽能與風電都有自身環境限制，利用巨型儲能電池去調節儲電與供電的效率問題，實是必要。在此類應用中，安全性極重要，而電池的重量毫不重要。最近澳洲一個大型儲電場爆炸，相信不少政府都意識到鋰電在安全的局限性。在中國內地，當局有衡量建設儲能裝置的安全風險，鉛炭電池在儲能行業應會大派用場。鉛炭電池其實是鉛酸電池的加強板 。

至於內地極普遍的二輛三輪輕型低速電動車，在三線或更小的城鄉地方慢慢出現普遍應用。此類消費者都是極注重價格與安全性的人，已普遍使用的鉛酸電池依然會廣泛應用。在一二線城市中，消費者會購買鋰電池二輪車，近月在北京與浙江都出現疑似鋰電突然爆炸的意外，鋰電二輪車本可允許用家帶回家充電，出現事故後，當局已禁止這種行為。經過這些事故，根據國內人的消費心理，對鋰電二輪車可能已提高戒心。

國策表明推廣二輪車輕量化。但結合消費者對安全性，價格的考量，加上新國標下，鉛酸電池二輪車依然達標，沒有超重，我不相信「鋰完全取代鉛」這故事。從市場數據可見這現象: 即使是本年新推出的二輪車，配鉛酸電池的車量依然佔據80%以上，自然有其原因。 

即使鋰在輕型低速車的應用慢慢提高，這應是一個趨勢，在總車量穩定增加的狀況下，鉛酸電池在此領域的需求總量依然出現低速增長。 

個人相信不同類電池，依靠自身的優劣點，都有各自的應用場所。「鋰代鉛」是偽命題，兩者的應用是不同市場。 

對於百多年歷史的鉛酸電池而言，Lindy Effect依然站得住腳。

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相關連結:

有趣的Lindy Effect  

從南亞美食，談到塔利班

若談論美食，我相信阿聯酋肯定是食家天堂。原因無他，此國家本地人只佔總人口的兩成，其餘外勞來自世界不同地方。因應各民族對自身食物的需求，各式各樣的餐廳滿佈不同地區。   

談到南亞，東亞華人(特別是港人)喜歡把印度與巴基斯坦混為一談 (俗稱「印巴」)。先不談印度本是多民族，多宗教，多語言的國家。巴基斯坦國內一些民族的外表，跟印度不少人種，存在巨大差異。我剛到這裡時，完全分不清「印」與「巴」。但時至今日，從日常生活的觀察與交談，兩地人民其實有明顯差異。 

在巴國國內，有一個人口佔比不低的民族叫Pashtun (中文翻譯是「普什圖人」)。他們約佔總人口的25%左右，多住在西部城市Peshawar附近的地區。到阿聯酋打工的普什圖人不少，他們大多從事計程車司機，裝修工人，地產經紀等工作。 

普什圖人跟深啡(或接近黑色)皮膚的南亞人種完全不同。他們膚色只算淺啡，輪廓深刻，高鼻子，有一些人什至是白皮膚， 擁有綠色眼珠。巴基斯坦盛產俊男美女，外表不凡的普什圖人數量不少。如以下圖片，全是普什圖人:

若談論美食的話，我不時光顧巴基斯坦餐廳。當中，我最喜歡的巴國餐廳都是普什圖人開設，Peshawar當地地道美食，有別於人們熟知的南亞印度咖哩。  「招牌」美食如:

Kabuli Palaw: 炒飯內多混有葡萄乾，蘿蔔絲，另配烤雞肉或烤羊肉塊。 

Chapli kebab:曾去過土耳其等地旅遊的人，對kebab不會陌生。而Chapli kebab是普什圖人愛弄的地道美食，烤肉本身混入當地特色香料。 

當地特色大包: 此麵包是當地基本食糧，多用大烤爐烘出來的。正如米飯對華人的重要性。  

順帶一提，巴基斯坦人對華人態度十分友善，知道你是華人後，便以brothers相稱。而巴基斯坦各民族中，普什圖人更是對華人超級友好。我曾在本年Ramadan(伊斯蘭齋戒月)去維修電腦，店舖老闆看到難得中國人光顧店舖，會馬上邀請小弟一起Iftar (齋戒月中的開齋晚飯)。此類來自伊斯蘭信徒的邀請是完全不能拒絕的。拒絕代表無禮，與對方沒任何友誼關係。  

普什圖人除了住在巴基斯坦外，還有大量人住在阿富汗。他們會說自己民族的語言: 普什圖語(Pushto)。在巴基斯坦的普什圖人，大多會說Urdu (它是巴基斯坦官方語言，說聽跟印度語Hindi接近完全相通，但兩種語言用完全不同的字母書寫)。 

而在阿富汗的普什圖人佔全國一半人口，他們大多懂得阿富汗的其中一個官方語言 Dari (跟伊朗國內的波斯語，說，聽，寫，都接近完全一樣。原因無他，歷史上，阿富汗國內不少地方都曾是波斯帝國的一部分)。

普什圖語跟波斯語不接近，也跟Urdu完全不同。歷經千年變化，此民族依然能保留自己的語言與文化。而近期不停在電視出現的塔利班，他們全是普什圖人。 

普什圖人是伊斯蘭信徒中的保守派。他們的習俗中，婚後女性不能工作，而外出也應以布條把臉部完全覆蓋。他們大多不喜歡美國，政治只是一部分原因，主要原因還是覺得自由開放的美國文化如色情電影，同性戀，頻密離婚等，跟他們的價值觀格格不入。  

全球各民族出自不同背景，宗教，習俗，歷史等，大家價值觀不同，本是理所當然的。如保守的伊斯蘭信徒，他們堅持保留固有文化，但對外人其實十分尊重與友善，絕不把自己的價值觀強加於他人身上，這就是和而不同。 

反之，一些人看到一位以布完全覆蓋臉部的普什圖女子，便不經意說:「他們連衣著自由都沒有!」   當地人不以因然，覺得這個地方習俗完全沒有任何問題。什至在街上遇到陌生男子，這個衣裝更可能帶來額外安全感 (這也是不少部落民族的傳統，對外人缺乏信任度。女子衣著完全不能暴露出外)。其實，此一些人大叫批評他人沒有自由前，應先檢討自己，有沒有尊重他人選擇自身的文化自由，與信仰自由?   

在當地不少人的認知中， 阿富汗本是由普什圖人建國。阿富汗還有不少民族，如來自中亞地區的烏茲別克人，土庫曼人，塔吉克人等等。有一些是比較開明自由的伊斯蘭信徒，他們大多是遜尼派，當中也有一部分人是什葉派。 

在阿聯酋，阿富汗餐廳不少，當中不少都是普什圖人開設的。它們的招牌美食跟巴基斯坦普什圖人的美食完全一樣。若你去問他們對塔利班的感覺，他們不會覺得反感，有些覺得塔利班是「自己人」，總比美國扶值的貪污傀儡政權好。事實上，這傀儡政府貪污嚴重，人民的基本生活毫無改善，全國更只有三成地方設有電力供應。普什圖人認為由阿富汗人管理自己的國家，毫無不妥。 

而塔利班中，不少人都在阿富汗與巴基斯坦邊境的山區聚居。在巴基斯坦的普什圖人對他們沒反感。

在阿富汗內的其他民族中，有一些少數民族曾給塔利班迫害; 有一些因經濟原因想離開國家; 有一些則曾為西方國家工作，而害怕受到新任政府整治。在西方媒體中，報導「阿富汗人全都想離開國家」，或「西方國家離開前，都會一直幫助當地人脫離恐怖份子的管治」，明顯跟事實不符。(打算離開的當地人不少，約十萬左右，頂多都是數十萬，但全國人口高達三千多萬。)

鏡頭前的塔利班，接受西方媒體訪問，談吐舉止，與視野格局都不俗，跟從前的一幫人完全不一樣。新一代塔利班中，不少年輕人都跟外界有所接觸，懂英文，利用手機也知道外國的資訊等等。即使組織核心價值觀不變，表達手法或管治人民的方式出現改變，或與世俗更能接近，也是有可能的。(當然，另一個可能是鏡頭前的全是公關演出，全是謊言，跟西方政客的套路如出一轍。)

無論如何，在這個新任政府管治下，需要解決大量國內與國外問題，不少問題(如西方國家施展制裁等等)都不是政府能夠控制。 

阿富汗崩潰帶給美國盟友的信息

單從地理而言，阿富汗不是中東國家，他們的語言文化跟波斯(伊朗)與巴基斯坦比較接近，但跟中東的以色列與阿拉伯世界完全不同。 

當地的局勢備受中東媒體關注。 

看到以色列「耶路撒冷郵報」的時評，觀點很有意思，馬虎翻譯後貼出來 (已把以色列國內的有關篇幅刪除，只列出跟國際時事有關的部分)。不同背景與地區的人，當然可帶來不同的視角。

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阿富汗崩潰帶給美國盟友的信息

阿富汗的迅速淪陷，以及美國政治和軍事官員與各智庫專家對當地政府崩潰速度的震驚，象徵著當今美國面臨的更大挑戰。

在阿富汗政變後，美國將不得不向盟友和伙伴保證它會留在世界上的不同地方。當美國官員談論「永遠的戰爭在世界各地浪費資源」時，盟友們擔心接下來會發生什麼。

在中東尤其如此，美國的夥伴和盟友懷疑美國是否只將這裡的國家視為「利益」。關於美國對沙特阿拉伯和埃及(這兩個曾經是美國外交政策支柱的國家)採取更強硬立場的言論，引起了盟友們擔憂。

人們也擔心美國在伊拉克和敘利亞的角色。阿富汗是否會削弱盟友們對華盛頓及其繼續致力於該地區的承諾的信心？

在過去的幾十年裡，美國在多個國家進行干預的記錄由來已久。這些衝突被稱為「小戰爭」或「長期戰爭」，往往是冷戰結束和 9/11 事件的結果。

這意味著美國實行「人道主義干預」和「國家建設」，然後過渡到先發製人阻止伊拉克獲得大規模殺傷性武器(事後已証明所有對伊拉克的指控與証據，都是謊言)和打一場全球反恐戰爭。正如在阿富汗所看到的那樣，其中大部分結果都是一個「神話」。

國家沒有建立起來。無論美國在哪里干預，這些國家都普遍陷入混亂，貧窮，災難。

從伊拉克到敘利亞，從阿富汗到索馬里，從海地到巴拿馬，美國向很多地方派兵，後來它們普遍沒有好轉。這可能不是由於美國的干預；這些干預措施可能只是混亂的世界秩序和極端主義興起衍生出來的徵兆。

例如，今天利比亞的混亂可能不是干預的錯。也門的混亂也不能全歸咎於美國。但美國是一個因素，其明顯的管理不善，或者其建立地方安全部隊的嘗試失敗，引發了許多問題。過去一個半月，阿富汗空軍在哪裡？

美國總統拜登在7月表示，阿富汗軍隊擁有30萬名士兵，他們「裝備精良，與世界上任何一支軍隊一樣」，並且擁有一支空軍。但空軍只有少數幾架直升機。總的來說，美國並沒有留下一支真正的空軍。

阿富汗各省的圖像顯示了國家的貧困。二十年並沒有產生多大的結果。美國人想知道數億美元去了哪裡。他們認為這是華盛頓被誤導或誤導他們的另一個例子。他們希望把錢花在國家內的基礎設施上。

美國不僅更多地談論孤立主義，這是一個貫穿美國歷史並在特朗普政府「讓美國再次偉大」的口號下獲得關注的主題。美國的左派和右派傾向於同意美國是時候向內看，外交政策應該狹隘地關注利益。

「這符合我們的利益嗎？」，「我們在做什麼？」，「我們為什麼要這樣做？」這些都是被問到的問題。當提出這些問題時，美國似乎正在一個接一個地拋棄其合作夥伴，或者至少讓他們注意到時間在流逝。向我們表明「你要麼符合我們的利益，否則你就完了。」

這發生在2018年和2019年的敘利亞東部。美國國務院希望結束美國在敘利亞的戰爭，美國的政策最終是部分撤軍。土耳其支持的聖戰分子入侵了受美國保護的敘利亞民主力量的地區。敘利亞民主力量曾幫助美軍從ISIS手中解放了這個城市。但美國官員稱與敘利亞民主力量的夥伴關係是「臨時的，戰術性的和交易性的」。

時至今天，  即使當地局勢毫無改善， 美軍都可能除時撤出敘利亞東部。正如阿富汗的人民一樣，由於美方的決策沒有顧全大局，人們不得不對沖過於依賴美國的風險。

美國稱之為「利益」，但不清楚為什麼將一個地區交給美國對手符合美國利益。讓人們信任和依賴華盛頓的政治資本很重要，但它正在被浪費掉。

在伊拉克，美國也面臨同樣的問題。美國的朋友和合作夥伴正對沖他們(放在美國信用上)的賭注，他們意識到，不能把賭注全放在美國上。

在波斯灣地區，美國也面臨著對盟友支持不夠的擔憂。沙地現在似乎正在與伊朗進行談判。沙特阿拉伯在也門面臨伊朗支持的胡塞武裝。它可能會尋求與伊朗達成協議。

最近，美國更多地談論對抗俄羅斯和中國的願望。然而，許多國家想知道，當美國要求朋友和夥伴在這場競爭中提供幫助時，它會做出什麼樣的承諾作為回報。

當美國甚至拒絕將其他國家視為盟友，而是純以自身利益掛帥，然後要求他們幫助與俄羅斯和中國對抗時，許多國家想知道當美國改變政策，或大家利益不一致時，將會發生什麼事。這些國家在問自己，與中國、俄羅斯或伊朗對抗是否符合他們的自身利益。

阿富汗事件之後的一個大問題是美國將如何表明它真正致力於穩定和安全，無論是在台灣沿海還是阿曼沿海。 

有一些國家正在考驗美國的決心。在阿富汗慘敗後，美國似乎陷入了困境。30萬阿富汗士兵是怎麼消失的？難道是鬼軍？

前以色列駐美國大使邁克爾奧倫表示，其發出的信息(即美國敗走阿富汗)令人震驚。

奧倫告訴 CBN 新聞：「美國正在撤退，美國正在放棄其盟友，美國正在將數十萬平民，尤其是阿富汗的女性平民置於塔利班手中。」

奧倫說：「如果任何美國人認為美國可以做到這一點，而不會對世界各地的地緣政治和戰略產生嚴重的影響，那他們就是在自欺欺人。」

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新聞連結:

新聞一    新聞二

新「乒乓外交」

今屆奧運會中，有一位運動員備受中東媒體關注。她是來自敍利亞的一位女孩Hend Zaza，年僅12歲，作為敘利亞代表團唯一一名女性，在東京奧運會開幕式上作以持旗手身份進入全球觀眾視野，Zaza造就了歷史：她是敘利亞第一位通過資格賽獲得奧運席位的乒乓球運動員，是本屆東京奧運會年齡最小的參賽者，也是奧運史上最年輕乒乓球運動員，同時刷新自1968年冬奧會以來最年輕奧運選手的紀錄。

2011年敘利亞內戰爆發並不斷蔓延，當時Zaza只有兩歲。從孩童時期起，她無法正常上學，也不能隨意出門玩耍。戰爭的陰霾幾乎貫穿Zaza的整個童年，乒乓球成為了這個女孩內心的避風港。

自從5歲接觸了乒乓球，就算訓練場停電，高溫不通風，Zaza從未放棄訓練。她的天賦很快就顯示出來，進步很快，教練不得不把年齡不足10歲的她報名參加不同類型的比賽。沒過一年，她已取得12歲以下組別，15歲以下組別，18歲以下組別，和成人組的全國冠軍。當時她只有11歲。 

2020年2月，Zaza代表敘利亞出征國際乒聯西亞地區奧運選拔賽，當時才11歲的她，以五戰四勝的成績最終獲得女單冠軍，拿到東京奧運會的入場券。

不得不提的是，國家身在戰亂中，她所在的俱樂部，已是全國最好的訓練場所，只有四張破舊的球台，球館沒有地膠，只有冰冷的水泥地。而且首都大馬士革不時停電，她不能在晚間訓練，唯有在白天時間保持訓練。 

少女接受傳媒訪問時，曾說過: 「我需要累積更多經驗，打更多比賽，但國內還在打仗，國內比賽不時中斷，而國外比賽卻難以得到簽証。」

來到了東京場館，7月24日，在女單第一輪比賽中，Zaza以0-4敗給39歲的奧地利華裔球手劉佳。雖然輕鬆勝出比賽，但劉佳在賽後訪問中，對這位小女孩讚不絕口。「她只有12歲，在這困難的條件下還能參加奧運會，我對她十分敬佩。」 

生於戰火紛飛的敘利亞，她的奧運之行可謂殘酷又勵志。輸掉比賽后，Zaza落淚了:「在過去的五年裡，我經歷了許多不同的經歷，但我不得不為之奮鬥。這是我要傳達給所有處境相同的人的信息: 為夢想而奮鬥，無論遇到什麼困難，你都會達到你的目標。」

從東京回國後，Zaza第二天就投入了集訓，備戰即將在約旦舉行的阿拉伯乒乓球錦標賽。不幸的是，連日來，敘利亞南部突發軍事衝突，通往約旦的公路被封，球隊能否如期前去參賽仍是未知數。

8月3日，中國奧委會了解到Zaza的情況後，邀請她來華接受訓練。如果一切順利，她將在今年9月來到中國與國乒女隊一起訓練，接受中國乒乓球協會主席劉國樑的親自指導。

敘利亞乒乓國家隊教練Yamen Dandel近日受訪時，對收到中國的邀請表示感謝，「希望Zaza在中國隊訓練能得到很大提升，中國隊的訓練很先進，在敘利亞沒有這樣的條件，她現在還年輕，急需這樣的訓練和經驗，非常感謝中國的邀請。」

其實，Zaza很早就表達過希望到中國參加訓練的想法。在奧運賽場上，她留心觀看中國隊比賽，並用手機拍下中國運動員打球的畫面，觀察和學習他們的揮拍，旋轉動作。

「中國隊球員是所有乒乓球運動員的典範。」她說，「我現在的願望就是球技變得和中國運動員一樣好，爭取在2024年的巴黎奧運會上取得成績。」

在東京奧運會官網的運動員信息中，她在偶像一欄填上了丁寧，丁寧是著名的前世界球后。丁寧此前也通過社交媒體給這位小姑娘加油打氣：「希望在未來看到你更加精彩的表現，也期待和你在中國見面。」

近日，阿拉伯各國的媒體都以大量篇幅報導這位小女孩的消息。對年輕的阿拉伯運動員有鼓舞作用。媒體近日得悉她將會出發到中國受訓後，更以「新乒乓外交」形容此次來自中國的邀請。 敘利亞的情況依然很艱難，這個詞大概還暗指，希望敘利亞跟中國有更多經貿往來的意思。

奧運花絮

遇上百年難得一見的全球疫情，東京奧運延期一年。

現在奧運總算順利舉辦中。在疫情下，奧運會對全球所有人都有一定凝聚力。這是一屆最特別的奧運，拿取獎牌的運動員需要帶上口罩領獎。數十年後出生的未來人重溫過去的資訊，都會看到這屆獨一無二的運動賽事。

不分政治，種族，宗教，出身，背景，大家一起在不同賽事競逐獎牌，這一些都是奧林匹克精神。在疫情下的政經亂局中，全球所有人一起觀看賽事，談論比賽，實是一件十分正面的事情。身為global citizen，奧運會實在必要。

運動員背後所付出的時間，汗水與努力，不是普通人容易理解。運動競技跟大多數職業不同，運動生涯短暫。大多數運動員都是寂寂無名，特別是發展中國家出身的運動員。如不是著名的頂級選手，運動生涯完結後，生計可能成問題。從風險回報的方向去看，這份職業風險極高。當想到這一切，對世上所有運動員都會打從心底的尊敬，不論運動員國籍，不論比賽項目，不論運動員是否得獎，都會欣賞他們對自己熱愛的運動付出的努力與追夢的勇氣。

奧委會不時修改或增加項目，本屆賽事增加了一些花式滑板與花式單車的項目。一些非主流的x game類賽事終能登上奧運會，給喜愛此類街頭活動的年輕人一個發奮努力的動機，是一件很正面的事情。

到了目前為止，有數個比賽令人印象深刻: 

女子體操團體比賽中， 俄羅斯眾女選手齊心合力得到金牌。所有觀眾都可感受到她們在比賽中表現出來的決心。當然，大熱門美國隊的主將表現失準，是整個決賽的關鍵焦點。多年來，體操一直是本人必看的奧運項目。俄國體操運動員好像已沉寂多年，但本屆賽事的新世代選手狀態大勇，令人眼前一亮。

在游泳場館內，女子4x200接力比賽中，國家隊以破世界紀錄的成績險勝美國與澳洲，得到金牌。中國隊的游泳選手多是2000後，年齡小，進步空間還很大。這塊金牌是蝶后張雨霏的第二塊金牌。

當然，今屆比賽中，香港運動員表現極出色，可喜也，身在香港的人當然比我更清楚，我也不詳述了。

另外，本屆賽事中，俄羅斯運動員只能以俄羅斯奧委會的名義上陣，領獎台不會出現俄國的國歌。俄國選手得到金牌後，現場會播出柴可夫斯基的名曲，這可能是最動聽的「國歌」。

生活閒事

第一件事情比較正面，可先談。有關一位已認識超過十年的友人: 近年大家尚算保持連絡，談不上十分熟絡。他的家境不算富有，但條件在香港算得上中產。當年在美國認識時，他還未找到方向，有感前路茫茫。十多年過後，自己經營的生意已踏上穩建的道路。

在近一年的交談中，得悉他嘗試跟拍檔打造一個新產品。它身在新興產業的大賽道(跟AIoT相關的細分行業)，疫情的爆發理應會加速這類產品的應用。即使在美國，相關類型的產品還未推出市場，當然，肯定有些企業在研發同類東西; 而在中東，科創環境落後不少，此類型商機還未得到企業家注意。依據現代人的生活習慣，個人覺得此產品的潛力不低。

資金來源卻是一大問題，友人身為中小型企業家，財力當然不足，起始階段所需開支極大，涉及的風險實在太高。

好消息是上月在Series A融資得到約2億港元。行事速度極高的拍檔們已在中環wework租下辦公室，同時僱用數位工作人員馬上加入研發團隊，在Zoom meeting所見，90後或95後工作人員佔多數。

小弟我對創業當然沒什麼經驗，口才不佳，自知個人能力屬性與性格的局限，領導能力更是接近零。但友人有一些新想法，認為我的專業可在此項目中作為一位external advisor的角色。這個位置對個人工作沒什麼利益衝突，我也不會在此位置上得到任何金錢上的利潤，當然此位置還是需要負責一些非營運性質的工作。

根據友人的看法，最理想的狀況是此產品將來可打進中東阿拉伯世界。到了這階段，若我有興趣的話，當然可積極參與營運上的事宜，同時間得到相關業務的股份。不過，在這起始階段，我沒任何幻想。個人暫時把它當成興趣，部分原因看成增加一些涉及參與科創企業的經驗，部分原因看成義助友人與其拍檔，當然，最主要的原因是我覺得此項目很有趣，這東西對社會某類人士有益。

物質與享樂主義為先的資本主義已踏入樽頸，疫情後的世界，不少資本會走進ESG相關的領域，這也是全球大趨勢。至於友人此項目，現階段遠未到達談利潤的狀況，將來能否達到持續利潤的層次？當然還是有疑問。經過數次Zoom meeting，發現友人對此項目有一個廣闊的視野，內心已有一幅層層推進的大藍圖，不怕不確定性，不怕風險，除了自己的本業外，在此項目的付出已不少，大概這是創業者應有的特質與視野。

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第二件事情卻不是什麼正面消息。現在印尼疫情嚴重，不少城市局部封鎖，經濟受到全面打擊。印尼不少人長期處於僅夠糊口的狀態，當然也包括一些遠房親戚。有生以來只去過印尼探親一次，我也不懂印尼文，跟他們的關係談不上親密，閒時在社交平台還是有一些交流的。

現在有些親戚失去工作，有些則生意利潤大減，但他們還可依賴積蓄過活。情況最差的某親戚一家人已陷入手停口停的狀態，而積蓄也所餘無幾，近一年，條件稍好的印尼親人其實已經常伸出援手。。

我本來對這些事宜全不知情，但外婆跟身在印尼的二姊通話後，才得悉二姊的大兒子身陷此苦況，他本身是一位努力工作的工程師，但數年前出現工作意外，現在連正常走路都異常困難，曾花錢做手術效用卻不大，而手術費用卻是奇高，現在失去工作能力，妻子唯有外出工作養家，勉強過活。疫情來臨後，連妻子也失去工作，實在不幸。

外婆的意思是我的條件不差，大可伸出友誼之手。其實，身在香港的外婆，在香港得到的老人生果金，多年來全數寄給印尼的哥哥。在2013年起，我也定期把錢寄到印尼，算是幫助舅公過活，金額不大，算是小心意吧。現在外婆希望幫助姐姐的大兒子一家人，當然不會令我意外。前陣子跟表弟在線上聊天，說話斯文有教養，家教很不錯的樣子。我當然樂意幫助他們一家人，略盡綿力而已，談不上什麼大事。

舅父與阿姨們經常打趣說，外婆多年來跟子女們談不上投契，只是跟我這位外孫才可詳談，或許也是事實。根據舅父所說: 「佢係同你講野先可以講咁耐，同我講野，講一陣都即刻發脾氣，我講少少都比佢鬧。」 身在海外多年，多年來，差不多所有周五，我都會跟外婆通話。舅父與阿姨們原來從沒聽過外婆提起印尼親人的困況，也不會跟媽談到這一些事宜。媽也曾說過，外婆管教子女實在太兇，對孫兒們的態度卻完全相反，從不發脾氣，對我的態度更是特別親密，從嬰兒時期已是這樣。可能是年少時便已感受到這份親情，無論工作或生活如何忙碌，多年來我還是會在周五花一至兩小時跟外婆通話，這是我多年來的習慣。

有趣的Lindy Effect

Nassim Nicholas Taleb 在他的著作Antifragile中，談到不少有關反脆弱的哲理。其中，他曾提到挺有意思的Lindy Effect。

簡而言之，Lindy Effect可說成: 越老的東西，它在未來存在的時間就越長。

他曾以閱讀為例子: 如果一本書已經印刷了四十年，我可以期待它再印刷四十年。但是，這就是主要的區別，如果它還能再存活十年(即已合共印刷五十年)，那麼它有望再印製五十年。簡單的說，這就是告訴你為什麼長期存在的事物不會像人一樣「老化」，反而會出現「逆老化」的現象。沒有滅絕的每一年都會使預期壽命增加一倍。這是某種穩健性(反脆弱性)指標。物品的穩建程度與其壽命成正比。 

現今世代資訊無時無刻出現，99.99999%的資訊都肯定不具體反脆弱屬性。在即時通訊平台(如微信，whatsapps等)留在手機的資訊，社交平台(facebook，IG等)的資訊，視訊平台(youtube， tiktok等)不同類型的短視頻，傳統媒體的資訊如報章上的新聞， 坊間流行的讀物，雜誌，電視節目等，不少作者的著作如小說，旅遊天書，坊間財演的著作等等。。。絕大多數都經不起時間的考驗 (當然包括本網誌所有文章，哈哈)，難道有人能百分百保証今天剛看過的一位KOL的視頻，二十年後依然會有人想重溫一篇?

相反，一些已存在好一段時間的資訊，現在世人依然保留，什至反覆重溫的資訊，即使數十年什至是數百年後，對未來人依然有保存與重溫的價值，這些東西有反脆弱性質。如Stanley Kubrick的電影Clockwork Orange(1971)，印度詩人泰戈爾的詩集，川端康成的小說「雪國」，名著「紅樓夢」，再久遠一些，羅馬帝國時期的皇帝Marcus Aurelius所寫的「沉思錄」。

簡單而言，我不能推斷五十年後的時興讀物或玩意，但可以確定的是，五十年後不少人依然熟讀「紅樓夢」的章節，或正如我一樣，不少人依然把Marcus Aurelius的「沉思錄」當成寶貝。

19世紀哲學家Arthur Schopenhauer (中譯: 叔本華)曾說過，人需要閱讀經得起時間考驗的名著，而不是流行讀物。顯然是同一道理。

除了閱讀外，跟Lindy Effect相關的哲理也可體現在其他地方。Amazon的Jeff Bezos，無可否認是世上最出色的企業高管之一，他曾說過，對於商界發展，不少人都會嘗試去預測：what will change?  但是，對Jeff而言，預測將來是極其困難的。what will not change? 反而是一個更重要的問題。在商場上，有什麼是不變的? 就是消費者的行為特性。消費者喜歡多樣化選擇，也喜歡格價，追求性價比的極致，同時間喜歡即時享受。Jeff就是根據這些永恆不變的道理經營Amazon。

消費者的習性自然具有反脆弱性質。難道，一百年後的未來人類，會因為社會發展帶來的變化，而喜歡比較昂貴但質素相同的產品? 抑或是完全沒有任何選擇權利，或不能做出價格比較的消費市場?

在投資市場而言，科技發展日新月異，市場產品層出不窮，海量資訊，但人性永恆不變。人性不變是投資市場的永恆真理。人性不變具備反脆弱性質。閒時多讀歷史或哲學，對人性會多一點理解，近數年我慢慢領略到這個道理。

Peter Lynch曾說過，投資人需要閱讀市場上的即時資訊，但多閱讀歷史與哲學，更為重要。

美國19世紀著名小說家Mark Twain (中譯: 馬克吐溫) 曾說過:

 History doesn't repeat itself but it often rhymes 

「歷史不會重演，但經常押韻。」

港股記錄 (2021年6月)

本季度大部分時間的市況都挺沉悶，沉悶的市況不是一件壞事，至少可抽空多看書，增廣見聞。 

(1) 近數月科技股出現一定程度的調整。從近日狀況去看，此板塊或已調整到位。即使股價短期走勢不能預測，也不能期望整個板塊突然走牛，這個時點開始建倉部署，不失為一個不俗選擇。 

在此板塊的個人認知有限，只會把焦點集中於騰訊與阿里巴巴。後者受制於行業出現激烈競爭和政府的監管政策，但公司的核心競爭力不變。不少人對此股已避之則吉，我卻不以為然。我敬佩的優秀投資者如Munger，Mohish Pabrai近季都已買入阿里，後者更是重倉買進。對於投資者而言，不用花時參與辯論比賽，「用腳投票」便可。 

二三線科技股的話，我只對網龍與寶尊比較熟悉。後者近數季業績著實不錯，成本開支有點高，但經營利潤也在上升中，公司身在這新興的電商營運商行業的增長潛力很不錯，值得一直跟蹤。 

本年度下半年應會把部分資金重新放在上述提到的科技股。 

(2) 資源類曾出現一枝獨秀的盛況，但在中央「出口術」後，整個板塊出現明顯跌幅。中長線而言，商品價格似終受制供需關係。 

其中一個亮點是鐵礦石。近數季內地鋼鐵產出大增，但內地優質鐵礦石產出卻有限，同時間中澳關係交惡，為了在將來減少從澳洲進口的依賴，內地已想辦法從別國進口鐵礦石。從這個邏輯去看，我在5月時在鐵貨小注一試。鐵貨於俄羅斯遠東地區生產鐵礦石，理應受益於內地增加的鐵礦石進口需求。 

跟買進鐵貨邏輯相關的投資目標，還有蒙古焦煤。對於煤炭板塊與此股的看法，已在「炭中和」利好煤炭業 一文中提及。 

(3) 對於醫藥有關板塊，本季度增加了一位成員: 石藥集團。此企業的長線經營數據(ROE，經營現金流，收入增長等)足以反映公司質素。公司近年一直在創新藥上增加投資，未來數年應會慢慢收成正果。公司首季度業績不俗，雖然股價在本年已上升不少，但以估值而言，比起數年前的數十倍PE，現估值的靜態22倍PE當然不貴。 

(4) 由於擔心運輸(跟能源與煤炭價格有關)成本與鋼材成本大增，我已賣出制裁股中車。 

另外，近周也賣出中國飛鶴。此股在首季度才剛建倉。原來的看法是公司可在存量奶粉市場擴大市佔率，似終，公司的經營能力很優秀。可惜人算不如天算，現在疫苗在內地大規模接種，一些家長擔心疫苗對懷孕有負面影響，嬰兒的出生率可能在未來一兩年大降。雖然專家已表明疫苗不影響懷孕，但對某部分人有一定心理影響，此風險致使奶粉消費總量可能出現下滑。當然， 飛鶴絕對有能力在此市場存活下來，什至逆市擴充市佔率，但這個總量的下跌對公司估值有一定影響，唯有賣出此股。 

(5) 對於地產有關行業，本來只持有物管「一哥」碧桂園服務。四月時有感估值可能出現泡沫，決定把部分資金換馬至建業新生活。建業是河南最大地產品牌，品牌力方便公司物管服務可在河南省低成本外拓，加上未來數年源自母公司的可管面績增長，此區域龍頭物管公司未來三年增長空間確定，而且估值是眾二線物管中最低。

近日把一部分資金放在另一間二線物管奧園健康。此公司的未來三年增長空間確定性高，其經營毛利率更身在物管的前列位置，而且派息率不低，市場可能對其健康業務有關的重資產類收購有所顧慮，不符合輕資產物管的特質，所以估值一直比同業低。去年年底公司已表明退出醫療健康的投資與收購，所有健康類業務由A股奧園美谷負責，公司高管也出現換人動作，所有現象顯示，公司焦點重新放在物管業務。四月底，公司管理層出現增持動作，公司現價有一定值博率。

另外，4月起始時把部分資金放在綠城管理控股。代建行業算是地產板塊中的輕資產細分行業，沒有傳統地產股的重債負擔，也沒有行業周期性，行業增長源自私企或國企建築代建項目，經營現金流充裕。高管李軍在公司去年上市後一直以私人資金不停增持，公司年報表明在手項目量已足以支持公司未來三年的業績增長，而且當時估值只有11倍PE左右，  所以決定在此股下注。  另外，也買進6月剛上市的代建類公司中原建業，此公司現時PE十倍以下，同時間是一間輕資產增長型公司，值得小注一試。 

經過本季的買賣，地產有關的持倉(物管+代建)明顯提升。

(6) 油價走勢不俗的大環境下，石油股，天然氣股與化工類股票受惠。早在去年底已在此板塊建倉 (兩位成員: 昆能，與制裁股中海油)，當時的看法已在去年年底的文章表達: 近期關注的能源股。現價計，中海油依然嚴重低估，不排除在7月會再度增持。  

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本年度，港股倉回報: +26%

持股如下(由重倉成員至小成員，按重量排名):

中遠海控

天能動力

中海油

康哲藥業

建業新生活

昆侖能源

中國科培

綠城管理控股

晨鳴紙業

奧園健康

石藥集團

中原建業

中化化肥

其他 (倉位2%以下的小成員: 華領醫藥B，彩客化學，鐵貨， 蒙古焦煤)

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相關連結:

2020年港股回報

港股記錄 (2021年3月)

世界杯亞洲區外圍賽

歐洲杯2020正式開始，我暫時沒興趣。本屆賽事的賽場分散在歐洲大小城市，有別於過往比賽在一個主辦國內的舉辦方式。 歐洲大賽在歐洲不同城市舉行，這想法挺有意思。 

有別於傳統球迷，我更關注世界杯亞洲區外圍賽。我對沙地阿拉伯與阿聯酋兩支國家隊的球員都十分熟悉。 

勁旅如日本，南韓，澳洲提早晉級下一圈。因為疫情關係，北韓早已退出所有比賽而自動取消資格。

另一支勁旅沙地阿拉伯的晉級過程尚算順利。 

令人意外的是傳統勁旅伊朗。由於國內經濟問題，足總在安排訓練與食宿等都令球員十分不滿，不知是否國內的混亂安排影響士氣，曾接連輸給同組的球隊，對弱旅如香港都只能小勝。幸好，將士用命的情況下，激戰至最後一輪比賽，險勝伊拉克的情況下驚險晉級。同組伊拉克也能晉級。 

2019年亞洲杯在阿聯酋舉辦，當時我在現場看了不少比賽，對越南足球印象深刻，球員們個子不高但組織攻勢十分悅目(跟巴塞相似)。  

本屆賽事越南與阿聯酋同組，此組的出線熱門是阿聯酋。首輪比賽越南爆冷擊敗阿聯酋。(在我眼中，這戰果絕不是爆冷。) 在「中東美斯」Omar Abdulrahman受傷缺陣下， 阿聯酋對泰國等對手都不能取勝，我原以為它們會就此出局。 

當然，本國足總絕不「坐以待斃」。次輪比賽開始前，足總宣佈，可讓本地球會比賽多年的外籍球員入籍，代表阿聯酋國家隊。  這一安排十分奏效。一些本地球會的巴西與阿根廷球星入籍後，次輪比賽取得全勝，在最後一輪險勝越南的情況下，與越南一起出線下一圈。 

另一邊廂，國人毫無寄望的中國隊也順利出線。出線過程總算順利。國家隊的表現一如既往，有幸同組對手實力太弱而順利晉級。同組敘利亞首名出線，中國次名出線。 

戰亂國家敘利亞實力不弱，至少兩名主將在沙地大球會效力。(皆因本人平時多看沙地聯賽，所以對當地的大牌球星，算是瞭若指掌了。)  當中，綽號「敍利亞伊巴謙莫域」的Somah，身材高大，技術卻十分細膩，是亞洲區最強前鋒之一。  

亞洲區的比賽應只允許亞洲國家參賽。地理而言，土耳其，以色列，俄羅斯若想參加亞洲區比賽，當然沒任何問題。他們選擇在歐洲區比賽，當然也是他們的自由。但我不明白為何澳洲可在亞洲區比賽，把澳洲放在亞洲區，總令人覺得格格不入。 

世界杯亞洲區外圍賽最後13強:

西亞地區: 伊朗，沙地阿拉伯，伊拉克， 阿聯酋， 卡塔爾(2022年世杯主辦國，已直接晉身決賽周)，阿曼，敘利亞，黎巴嫩。

東亞地區: 中國，日本，南韓。

東南亞地區: 越南。

其他: 澳洲。

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突然回想起2019年的亞洲杯，不少比賽都有本地阿聯酋球迷在場觀看比賽。  阿拉伯國家的比賽如沙地，伊拉克，約旦，巴勒斯坦等，由於大家同是阿拉伯人，此一些阿拉伯國家都受本地球迷熱情支持。但是，出於政治原因，本地阿聯酋人毫不支持鄰國卡塔爾。(剛巧當屆比賽中， 卡塔爾四強大勝主辦國阿聯酋，更在決賽撃敗日本捧杯。)

對於東亞球隊如中日韓或東南亞多國，以我個人觀察，中國隊是阿聯酋球迷傾向支持的國家。這也某程度上反映阿聯酋居民對中國較有好感。 

中國隊的比賽中，如中國勝出的話，主辦單位會安排工作人員在球場外左右兩邊排列，各人手持中國國旗，對離場的球迷歡呼。此一特別安排是為中國而設，其他國家的比賽中，我沒看見類似安排。當屆比賽中，中國負於伊朗在8強止步。以國家隊的實力，算是有所交待。 

另外，澳洲可算是最不受歡迎的球隊。當屆比賽中，澳洲出賽時，看台不時傳出噓聲。  沒法子，本地人不把澳洲看成是亞洲區的一分子，此觀點跟我的看法一樣。  (澳洲在8強止步，負於主辦國阿聯酋。)

中國與以色列

 本周，以色列媒體Haaretz報導: 

最近退休的摩薩德(Mossad)首席執行官Yossi Cohen週一對華盛頓對中國日益強硬的態度表示懷疑，稱他不明白美國希望通過挑戰北京來達到什麼目的。

在巴伊蘭大學(Bar-Ilan University)獲得榮譽學位的一次演講中，這位前以色列間諜大師質疑美國為什麼要推動對中國在冠狀病毒傳播中可能扮演的角色進行調查。

正如以色列新聞網站 Walla 首次報導的那樣，他宣稱：「我不明白美國人想要從中國得到什麼。如果有人明白，他們應該向我解釋。中國不反對我們，也不是我們的敵人。」

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摩薩德(Mossad)是以色列著名的情報組織，對國家的功用跟美國的FBI接近，專門搜集情報與國家安全有關的工作。此話由Mossad一位前首席執行長表達，份量當然遠高於一位平民的政見。

從2019年Pew Research Center的民意調查，可看出以色列平民對中國的看法。Pew Research Center是美國著名的民意調查機構。

在以色列的民意調查結果如下:

對中國有正面看法: 66%； 對中國有負面看法: 25%。

其中， 在30歲以下的人民中，對中國持正面看法的人達75%。

我個人沒有以色列朋友，所以對他們人民的普遍看法當然不能作出胡亂推斷。網上有老一輩的猶太人表達個人觀感。住在中東的猶太人在二戰時期曾在混亂中走難，有一些人在流離間到了東亞地區。到了日本，猶太人受盡日軍與當地政府歧視。在日本沒有容身之所的情況下，大量難民來到中國。當時中國身在戰亂之中，同是身在苦難中的中國人大方接受猶太難民，提供飲食住宿。到了現在，老一輩的猶太人對奉行軍國主義的日本依然懷有恨意。反而在中國，猶太人有感患難見真情，到了現在，老一輩的猶太人依然記得這段故事。

在1950年，當時的以色列在一片爭議聲中立國不久的情況下，首任總理David Ben-Gurion決定無視美國的抗議，承認新中國的成立，此決定受到時任美國總統杜魯門的嚴厲批評。1959年，以色列總理提到: 「美國和蘇聯將引領世界一段時間，僅此而已。中國和印度將緊隨其後引領世界。」

當然，以上記錄是上一代猶太人的看法。至於新一代以色列人對中國的正面看法，我還是不太理解的。根據我所看的以色列媒體，特別是右翼猶太宗教主義者，蔑視沒有宗教色彩的國家(如亞洲不少國家)的時事評論，還是挺普遍的。

對華關係與政策的分歧，是美國與以色列的主要矛盾。作為推進一帶一路的項目之一，中國公司在招標中得到以色列海法(Haifa)港的工程項目，由於美國艦隊在距離港口不遠的地方停泊，美國安全顧問提出質疑，認為中方可能會透過此項目搜集美軍與以軍情報，建議以方政府取消此項目的授予權。以色列政府拒絕要求，不認為此工程項目對國家安全帶來風險。

以方官員曾向傳媒透露：「關於中方的安全警告是個笑話，完全是瘋了。如果他們想收集情報，他們可以簡單地在海法租一套公寓，而不是投資港口的所有權。」

近數年，美國官員不停在公開場合對以色列政府施壓，曾對傳媒指出: 「以色列長年得到美國在經濟，貿易，科技，與外交政治上的強力支援，以色列在一直收受我們提供好處與利益的情況下，無視我們對國安與外交政策上的要求，是完全不合理的。」

近數年，中以兩國的經貿往來以倍數上升。以方經貿部門更曾坦言，希望站在中國經濟發展與一帶一路建設的道路上，雙方一起發展經濟。以色列身為一個人口只有一千萬的小國，卻是高科技領域的強國。在半導體領域上，中以兩方的貿易總額在近年大幅提升，以色列科創企業希望得到中方的投資大規模擴展，而中國希望得到以色列的高科技，雙方算是一拍即合。近年來，在物價指數高企的特拉維夫，中國人在當地的物業投資更以倍數上升。 中以兩國的自由貿易協議，雙方準備多年，以色列媒體認為這份協議快將推出。

世界局勢無疑走向多極化，agree to disagree是全球趨勢。「朋友的敵人是敵人」，「敵人的朋友是敵人」，「敵人的敵人是朋友」等邏輯關係，在一國獨大，或兩極化世界中不時出現，而在多極化世界毫不管用。中國以色列兩國為例子，在伊朗核問題，或以巴問題上，中以雙方無疑是對立，但在經貿上依然可以緊密合作。

大概只有一些思想脫節，不明現時世界政經格局如何運作的人才會固步自封，思想僵化，還以為現在局勢跟當年美蘇兩大陣營對立的冷戰格局相似。因為看法跟時勢脫節，所以此一類人對世界大事的判斷，不停出現錯判。

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Druckenmiller 談通脹

 上星期，在youtube看了Druckenmiller對現時投資環境的看法。 

此人是近數十年最著名的基金經理之一。  他管理的基金叫Duquesne Capital。在長達三十年的時間內，這基金從未試過有一年錄得虧損。年均回報約+30%左右。在出現環球熊市的2008年，這基金還可以錄得+11%回報。他的操作方式多元化，會從宏觀經濟出發，從上而下去選股，也會用上槓桿，持倉中有long，有short，有期貨，外幣與其他另類資產。 

在一些訪談中，他曾說過，他的持股操作從沒有止蝕機制，認為這種機械式的止蝕操作是愚昧的。對他而言，賣出持股的原因，是因為它的基本因素而出現變化，或自己的分析出現錯誤。旁人眼中的止蝕，對他而言，是應對自己看法改變的操作，而不是設下一個硬性止蝕機制 (如: 股價下跌20%便非止蝕不可)。 

在2010年，他決定結束這個基金，把基金內的全部資產交還客戶。他決定結束基金的原因，主要是認為基金規模已十分巨大，為客戶得到超額回報的難度愈來愈大。另外，他踏入這個年齡，已不打算再負擔這種壓力。 

除了自己主打的基金外，在1988至2020年中，Druckenmiller曾與索羅斯共同管理索老的量子基金。在1992年沽空英鎊一役中，金融界享負盛名，有人把它叫broke the Bank of England。在這個操作中，他們二人為基金進帳10億美元。

在1999年起，在炒賣科網股中，Druckenmiller為索老的基金錄得嚴重虧損。事後不少的訪談中，他也直認當時貪念戰勝了理智，令基金錄得虧損。2000年起，他不再與索老合作。 

在此次訪談中，Drunckenmiller直言去年的新冠疫情百年難得一見，認為當時Fed決定大印銀紙的決策是正確的。去年下半年起，即使疫情未受控，但不少行業都慢慢開始回復，但Fed的動作直至現在卻依然不變，沒有採取收水的措施，而加息更是從未提及。而本年度上半年，政府更大灑金錢，採取一系列激進財政措施。他認為通脹不會如Fed官員所料，在年底前受控。他認為美國未來將出現一個高通脹的大環境。 

在他參與金融市場的四十年間，從未見過Fed的決策與宏觀經濟出現這樣大的背馳。他認為Fed現時的錯誤決策，財政部的巨額預算赤字，還有未來將會出現的加息大環境，這些因素會在未來15年間嚴重威脅美元作為全球儲備貨幣的龍頭地位。