今年最後一篇Blog文

2017年應是個人人生中最不如意的一年。 無論是家事，個人，生活或是工作上，一切都不算順利。 負面情緒一整年都不停積累，我從未想像過不如意的事情可以接二連三一起發生，有高有低，這就是人生吧? 

唯一比較好的一點，是小弟工作上開始重新進入狀態。 十一月底起，感覺上慢慢好起來。
                        

由於身邊或生活上有太多阻滯，投資上自然也是無心戀戰。 曾試過連續兩三個月沒有看任何股價，沒有追蹤任何股票。 這個Blog自從2015年11月起，已寫了兩年，過去兩個年底都會做港股年結回報。 由於本文已鐵定是今年最後一篇文章，所以順道在此做一個結算: 

2015年回報: +11%

2016年回報: +22.9%

2017年回報: 約+14% 

由此可見，今年落後市場回報超過20%，實在是微不足道。 但比起生活上其他事情，投資股票的回報已變得毫不重要了。

曾試過腦海內有很多題材可寫，但最近連登入Blogger在其他Blog中留言也提不起勁，可能精神狀態已太累了。

希望本Blog文不會是此Blog的最後一篇文章。

天妒英才

前晚，在網上看一些舊聞時，得知伊朗籍數學家Maryam Mirzakhani原來已於今年7月去世，死因為乳癌。 終年四十歲。

這則新聞在香港當然無人留意。 在學界，她的名字卻無人不曉。 在2014年，Maryam得到了數學界最高榮譽的菲爾茲獎(Fields Medal)，首位女性菲爾茲獎得主，也是首位伊朗人榮獲此獎。 當年的Nature把她列為十大最具影響力的人之一。 無論是「巨星殞落」，抑或是「天妒英才」，都是一個對她合適不過的形容詞。

人的命運自然難以預測，有一些情況更令人感慨。

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突然想起本人身在美國唸書時的情況。 在研究院時，曾聽過Thurston的課。 他的領域主要在幾何。 在不同研討會演講時，他從不備課，但他所提出的問題，解答，或思路，與眾不同。 他提出的想法很難測，即使是一起去聽課的頂級教授，也會覺得他所說的內容極難理解。

在純科學如數學或物理界中，有一個說法: 能夠到達最高境界的學者，有兩種人。 第一種人本身天賦極高，第二種人天賦不算高，但很努力，而且找對了研究方向，在不停鑽研下，也可以到達前者的成就。 Thurston是不世出的奇才，無可否認是第一種人。

Thurston在1982年榮獲菲爾茲獎 (同年得獎的，還有華人中最著名的學者丘成桐)。 當年泰斗級人馬Atiyah (他本人是1966年菲爾茲獎得主)，聽了Thurston的獲獎演講後說過，Thurston的腦海可以在高維空間來去自如。(一般人頂多只能在三維空間思考吧。) 學界對於Thurston的評價還有很多，「他對幾何的感覺，好像神的直覺一樣。」，「聽懂他一句話，已足夠寫出一篇論文。」

命運就是如此弄人，Thurston在數年前突然得到了一種醫學史上極罕見的癌症，終年65歲。 本人有幸可以曾聽他的課，也曾與他對話一個小時。 風格上，他應與Henri Poincaré最接近，創造力極強，不太理會技術性的細節。

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若Thurston是過去五十年最強的幾何學家，很多人都會同意另一個美國人Dan Quillen是過去五十年最強的代數學家。 我當年曾試讀他所寫的東西(algebraic K-theory)，超級抽象，1%都不能看懂。(即使再苦讀十年，也根本不可能弄懂背後的思想，這叫做「人上有人，天外有天」吧。) 他的表達方式很抽象，完全是另一個境界。 可能是這個原因，他什少跟其他學者合作，自成一派。 Dan Quillen是1978年菲爾茲獎得主。

不幸的是，如此一個世間罕見絕頂聰明的人，晚年竟然得了腦退化症。 數年間便去世，享年70歲。 有美國人找到他的很多筆記。 筆記中記錄了他由28歲至63歲的數十年間，每一天在研究中的所思所想，他們把所有筆記的原本放上網。 我在好奇心驅使下，快速看過其中數天的筆記。 其實他記下的想法十分具體，有一些什至是很實用的解題技巧。 原來，殿堂級抽象代數高手在自學與研究時，反璞歸真，回歸最基本面。

他70歲時腦退化症晚期去世，63歲後便停止寫下任何筆記，個人估計，可能當時開始出現病初期的先兆。 一個智商極高的人，在疾病初期時自感力不從心，昔日功力突然退化和慢慢消失，感覺應很痛苦。。。

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另類投資: 水 (下篇)

上回提要: 另類投資: 水 (上篇)

即使不論水份對人體的重要性，水源是大自然生態環境的重要部份。 所有動植物都需要水，人類所需的食物，無論是蔬果或是肉類，它們本身都需要水份才可以成長，水是農業不可或缺的一部份。

看看人類的歷史便略知一二，最早期的古人類文明，來自現今埃及的尼羅河沿岸。 我們的中華文明數千年歷史中，長江，黃河附近，出現了大大小小的歷史名城。 事實上，在中國歷史中，治水或水利工程一直都是歷代皇朝或現今社會的重點。 數千年歷史的大小事件，當中有一些隨機性巧合地出現，同時間卻有一定的必然性。 古人類文明從未出現在一些毫無自然水源供應的地區，這當然不是純粹巧合。

若果發達國家的人們自以為自來水是隨手可得，大概是大錯特錯。 不計一些突如其來的氣候變化，如多年乾燥的氣候帶來旱災。 大國如美國，根據土木工程學會的推算，由於供水的基建已老化，到了2020年，有關的基建與維修費用與政府的現有支出比較，會有一個高達840億美元的資金缺口。 而另一大國中國，政府不停推出大量污水管理的計劃，事出必有因，原因當然不用多說。

其實，仔細分析一下，水的重要性無處不在。 即使是石油能源中，現在傳媒不停提到的頁岩氣，當中提取的技術，英文叫hydraulic fracking，本身便需要利用大量的水。 當中已用的水量中，有80%是不可以循環再用。 (註: 簡單一個例子便可看到，世界上沒有完全免費的能源或技術。 若世上出現了一種所謂「環保，不污染環境」的新能源，從表面上看，或許不會污染環境，但同一時間，新能源的供應，或提取技術，或輸送技術，都必然會大增另一類資源的需求，可能是水份，可能是其他稀有金屬，Anyway，there is no free lunch. )

水不是一種可在交易場所交易的商品。 對水的投資，唯有間接去投資跟水有關的東西。 上回提到，我們散戶可買一些有關水利工程，或輸送的基建設施，或供水專利公司的上市公司的股票，或美國交易所的有關ETF。

除此之外，價值投資者Michael Burry (2007-2008年美國次按危機，他看準了時機，利用沽空的操作穫利而 「一戰成名」。 上年一套名為Big Short的電影，他便是戲中其中一個主角，可看: Michael Burry 的傳奇故事 一文) 近年極為低調。 但在2015年一次與NY Magazine的訪問中，透露了自己正關注於跟水有關的投資。 下文節錄他的看法:

Transporting water is impractical for both political and physical reasons, so buying up water rights did not make a lot of sense to me… What became clear to me is that food is the way to invest in water. That is, grow food in water-rich areas and transport it for sale in water-poor areas. This is the method for redistributing water that is least contentious, and ultimately it can be profitable, which will ensure that this redistribution is sustainable. A bottle of wine takes over 400 bottles of water to produce — the water embedded in food is what I found interesting.

簡單而言，他投資於水源充足的農地上，看好此類投資的長線價值。 身為小散戶，當然不能直接買下農地。 退而求其次，美國交易所的農地ETF/REIT，我個人是有一些興趣的，但當中選擇不少，自然需要更多的時間研究 。

沙特阿拉伯: 五星級監獄

約兩周前, 在中東最大產油國沙特阿拉伯，發生了一單震撼全球的新聞。 國王Salman bin Abdulaziz Al Saud 成立以王儲Mohammed Bin Salman為主席的反貪委員會。 在這個委員會成立後短短的四個小時內，一些最高級政府官員，局長，前沙特航空公司總裁，數個皇子，前國皇的兒子等等全部給當局抓住。 最引人注目的一個，大概是全球最富有的富豪之一: Al Waleed Bin Talal。

Al Waleed 的父親早年已跟當年的沙特國皇不和。 跟父親不一樣，Al Waleed給國際媒體的印象，似乎只集中精力於自己的商業王國。 根據Forbes，Al Waleed的身家約160億美元。 他控制的投資公司Kingdom Holding Co.，持有共享出租車公司 Lyft，社交媒體Twitter，Citigroup，Four Seasons Hotels等等的大量股份。 除此以外，他個人的物業組合佈滿全球，擁有英國，美國，黎巴嫩等等不少酒店和高級商用物業。

當然，上述提到的資產組合是公開的資產。 私人財產卻難以量化。 單是在自己國家沙特，Al Waleed便擁有自己的私人機場。 他與家人在首都擁有兩個極度奢華的皇官。 其中一個皇官，單是房間便超過三百個，有一個超大型電影院等等，整庭皇官的裝潢，擺設等等的豪華程度更是不用多說了。

上年，Al Waleed已明言，會效法西方的超級富豪，把大部分財產捐給慈善機構。

顯然，把這樣一個富可敵國的知名人物抓住，難度著實不少。 王儲此次抓人行動應是早有預備. 航空界消息人士说，當天保安部隊做好一切準備，阻止所有當地私人機場的升降運作。 即使Al Waleed「收到風聲」，也沒法子盡快從自己的私人機場離開吧。

此次行動純粹是一次反貪行動，抑或是國家政權不同派系內訌，外人當然無法知曉。 不過，王儲年齡僅32，而國王已超過80高齡，不少人都估計此年輕王儲將會掌握國家的最高權力，但個人相信，不滿此權力交接的老前輩為數應不少?  以Al Waleed富可敵國的財產，再加上與不少達官貴人的友好關係，壓下此人的影響力，應是年輕具野心的王儲鞏固自己地位的重要一步。

有趣的是，此次規模足以震撼全球的反貪行動中，給抓住的眾位富人與高官，給拘禁於當地的五星級酒店Ritz-Carlton內。 Ritz-Carlton 遙身一變，成了世界注目的「五星級拘留所」。 是否順道為此酒店宣傳一番?  

個人相信，身在此拘留所內，除了沒有人身自由，飲食，房間內的豪華設施，酒店內的不同服務，依然是原本的五星級酒店。 反而，生活在社會中的小市民，雖有生活自由，卻沒有機會去享受這一切待遇。

個股研究: 天津創業環保

天津創業環保主要從事污水管理，營運，供水等等，它還有其他副業如供冷供熱。 由於主要收入來自污水管理，應把它歸類為「環保/水務股」。 此類型公司在港股市場約有十間左右。 近數天，算是粗略看過了它與其他同類型公司的年報，發現了它們在數字上的收入增長，十分可觀，主要是因為地方政府不停推出大小不同的PPP項目。

個人不懂如何預測此類型增長能否持續，唯有單從數據略說一二。

                                               2012       2013         2014          2015         2016
(A) 總債項(長債+短債)       40億       39億          37億          25億         24億
(B) 淨資產                            38億        40億         42億          44億         47億
(C) 貸款利息支出                2.77億    2.6億         2.3億         2億          1.47億
(D) 現金                                10億        10億         8億            13億         12億
 
總債項循序漸進地減少中，貸款利息大概在6%左右，息率比數年前減少了。 而手頭上的現金變化不大，財務狀況不停改善。

                                                2012         2013        2014         2015         2016
(E) 經營現金流                     5.5億        6.6億         7億         24億          4.85億

2015年有一次性的經營增長，把當中的一大部分收益拿去還債，是2014-2015年的總債務大減10億的原因吧。

另外，可看「經營現金流/貸款利息支出」(E/C)這個比率: 由2012年的2倍，增加至2016年的3倍多。 原因不是因為業務持續增長，而是因為公司的財務政策保守，把年利潤的一部份拿去還債。 利息支出持續減少。 從下列數據可見，公司業務增長緩慢。 若不是利息的財務支出減少，近五年的利潤基本上是零增長。

                                               2012         2013         2014         2015        2016
(F) 盈利                                3.3億       3.6億          3.9億        3.9億       4.8億
(G) 派息比率                         31.6%       40%          31.8%       30.4%      30.6%

今年上半年收入增長約+12%，展望未來數年，公司應有PPP項目增長。 超過一半的股權由天津市政府投資公司持有，算是半國企，有關污水項目理應手到拿來。 個人估計業績即使沒有大增長，大倒退概率不大。

以公用股而言，派息比率30%比較低，但比較其他環保類國企或民企，其財務健康狀況佳。 數字上看，現金流足以輕鬆覆蓋利息支出，增加派息是能力內的事，只是不為而已。 污水管理項目應是前期投資比較大，往後回報穩定的一類投資。 由於公司手上的項目增多，估計投資付出資金大，增派息概率不大，增加債務的概率反而更高。

同類股票中，不計巨型企業粵海投資(270)與北控(371)，只計有利潤能力的中小企業，它們的PE在10倍左右。 天津創業環保PE14倍，預測2017年PE約13倍，其餘的小型水務股可能表面上業績增長極快，但同時間發債增資的速度更快，不肯定現金流能否短時間內到位，此類業務的收入經常出現地方政府拖欠的問題。 天津比起同類增長慢，但同時間財務上比較穩健。 不過，PE13-14倍，以此公司的前景，算不上便宜。 個人只會在10倍PE以下才會買入此股。

水務股而言，粵海投資(270)肯定是首選。 此股現價是否便宜，見仁見智。 天津創業環保可進入觀察名單。 其餘的一堆股，「收入增長快，經營現金流沒有增長，什至是負現金流，債務增長超高速」，個人是不會考慮的。