二月沒有任何交易，順道出文記錄一下最近一個月的看法。
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從資金流的方向而言，對於港股大市，算不上很順暢。人仔對美元持續升值壓力，近數月慢慢浮現，同時間北水湧港的盛況著實比不上去年上半年，同期的A股大市比港股強勢。
我認為這一切都跟人仔升值有關，港元相對下跌的狀況下，國內資金到港的興致減少了。理論上，人仔升值對於很多在國內純賺人仔的內需股而言是好消息，但國內消費弱的大環境下，一正一負相抵，似乎大環境不振的因素還是更重要一點，內需是一個很大的板塊，某些個股表現其實不錯，但比起資源整個板塊的飛升，兩者投資難度不在同一個層次。
中特估尚算中規中矩，油股令人意外的強勢（我自己對油價的看法不太悲觀但也找不到樂觀的理由），電信股卻是另一回事。恆指科技股持續數個月的弱勢。現在恆科指竟回到去年二月的位置，令人意外。近一年港股市場不停有新股IPO上市，利好港交所，或FUTU這類交易平台，但資金給新股們抽走，影響了原有港股的資金流生態。不經不覺間，重磅股騰訊已在數個月內下跌約-20%，當中可找到很多理由，下文或者會再說一下。
巨型科技股因為種種原因持續不振，中特估總體表現平平，恆指長期能保持同一水平的主因 : 全靠本港的大藍籌，看看大地產商 / HSBC / 友邦等等，近半年股價大幅上漲。科技股中，我只重點看三隻：騰訊，美團，攜程。後者起碼要等到監管政策落地才會考慮（如只是區區罰款，即使是罰一百億，對公司的商業模式沒影響；但若果與酒店深度綑綁的價格機制出現重大整改的話，整個商業模式會改寫，影響深遠）。前兩者近月下跌不少了，慢慢進入擊球區。我可能是極少數對美團依然比較樂觀（相對股價而言）的人，現在美團的三大負面因素很明確：第一是外賣跟阿里內卷競爭；第二是AI Agent可能影響其商業模式；第三是抖音的到店與團購業務不停大幅增長。前兩者都不擔心，只有源自抖音這邊的競爭持續侵蝕美團基本盤，但只要股價完全price in這方面的利淡，依然可以加倉。騰訊的問題比較不明朗，AI世代對其或造成實質性影響，不會徹底破壞其護城河，但影響總是會有的（用戶時長在微信持續減少），見步行步，跟美團一樣，估值足夠低便是一個下行保護。
雖然本月沒交易，但不代表一直閒著，隨了工作或家庭生活，其餘時間花在投資相關的資訊依然不減，可減的時間就是本人原有的多元化喜好，但這文姑且不談這方面跟投資無關的個人犧牲。
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環球投資市場去看，AI 主題依然是主線。從一開始，AI相關的產業發展跟二十多年前開始的互聯網完全不同，其中最核心的變化是：硬件比軟件重要。愈迫近底層硬件核心的公司，投資邏輯愈堅實：GPU芯片的英偉達股價走勢遠勝數個平台巨頭，而晶圓代工的獨家龍頭台積電的股價在近一年更勝英偉達。整個投資邏輯在近數月更極致地反映：軟件龍頭暴跌（微軟跌三成；Intuit跌一半；港股如浪潮，美圖，金碟等跌得四腳朝天）; 相反，本來是投資市場不感興趣的周期產品如存儲芯片等，在AI基建支出大增下，突然出現歷史罕見的供不應求，三星，海力士等不停上漲，帶動韓股指數KOSPI一年上漲超過一倍。
AI 對各行業，什至人類的生活會出現巨大變化，對各企業的相對影響是好是壞很難說得清。這是一個提升自動化的技術，與降低不同專業門檻的技術，換一個說法：對於某些專業的大企業可能是災難，人工智能令技術門檻下降，加大面對中小企的競爭；同時間，一些傳統行業如能源 / 工業製造 / 物流等，如能善用AI，或可提升效率，降本增效。無論是軟件或金融類公司，或應對消費者的應用公司，都有可能已出現錯殺，一時間很難看清全局。
首先要做的，或者是避開隨時給 AI 擊破護城河的公司：如字節近期推出的Seedance，低成本造出高質短視頻，幾可肯定對遊戲商或電影商而言，業內的工序或成本計算會出現翻天蓋地的變化。以往依賴這個工序或製作流程賺錢的軟件或企業，肯定要避開。同時間，對內容創作相關方而言（個人開發 / 遊戲商 / IP擁有者），可能是一個逆天的利好。近日迪士尼決定跟Open AI合作，我認為是IP 擁有者對未來 AI世界的一條新出路 (國內擁有大量IP的公司如閱文值得持續留意)。另外，營運效率持續穩健的遊戲商如騰訊與網易，人工智能的應用自然而來，降本增效實在 (遊戲方面的收入對騰訊而言，依然是一塊很重要的收入)。但比起大型遊戲營運商，國內出現愈來愈多小型遊戲創作坊，是必然會出現的趨勢，整體上，這個趨勢或會加大行業競爭。唯一肯定的是從製作流程去看，國內遊戲商出海到外國，跟短視頻或超短劇一樣，優勢明顯，到了2026年，最近我還聽到歐洲的遊戲發行工廠，依然堅持抗拒AI的運用，令人驚訝。這類公司給世界淘汰是時間的問題 ( 正如當年柯達早已擁有數碼技術，但種種原因堅持拒絕發展這個產業，給世界淘汰是正常不過的事情 )。出海新興產業，國內遊戲商是其中之一。在一堆小型企業去找贏家，散戶不容易做到。除了內容相關的產業是明顯受惠於 AI 應用，其他產業還需要慢慢觀察，暫時所看的，似是受害的行業或專業，比受益的多。
另外，過去數十年出現形形式式的應用程式或軟件，本質上提高工作效率或生活功用，其中一個優點是介面對用戶友好，操作方便，在 AI 助手普及的年代，其商業模式可能廢了（對AI agent而言，介面是否看得舒服完全不重要）。另外一個受害方是平台型生意，需要依賴流量去賣廣告，若AI Agent盛行，看網頁找資料的人流量變成了AI 流量，即整個廣告收入模式徹底廢了。如一些電商平台，若一大部分收入依賴廣告的話，影響巨大。在港股中有一些已出現股價大跌，這類型現階段難以証偽的科技公司，暫時不看。
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或許轉一個方向，不看行業是否受 AI 發展影響（這個需要更深入的預測，難度太大），而是有什麼公司完全不受影響？最上游的東西便是這一類，它們在過去數十年的科技發展中沒什麼價值溢價，科技與知識型經濟持續發展，但行業卻沒多大變化（有一些行情什至百年來都沒變化），如貴金屬礦產，電力，化石能源，運輸類型基建（如天然氣管道或航運類，或航空），農產品。全都是重資產類型企業，偏偏在 AI 年代可能變得更有價值，更有價值的邏輯有三大方向：第一是它們肯定不受 AI 破壞，人類需求穩定堅實的稀缺性邏輯；第二是現時步入去全球化的大時代，各國政府大力增加基建投資用來振興工業或應對人工智能需要，整個資本開支浪潮令基建 / 礦產 / 能源等產業完全受惠；第三點是美元對實物資產持續貶值，硬資產變相升值。
不少上游硬資產類型的股票已上漲不少，除了電力或農產品相關。若抱持堅決不追熱點的固執（如我），是應該多看電力與農產品相關的標的。電力類如龍源我已觀察一段時間，想法未完全確定；農產品相關的標的，去年買進的心連心化肥算是不錯，我最近有看第一拖拉機，這股十數年前給我的感覺是垃圾產品與垃圾業務，但近期回看最近兩三年的情況，業務似乎有所改善，暫時想法是不買，但會持續觀察。國策會推動農業機械升級或更新，這只是基本盤需求，但核心變量有兩點：看公司的農業機械產品是否具備出海能力（如濰柴 / 三一這類）；第二是農業相關的商品是否身在上升周期，現階段看價格比俄烏戰開打時明顯回落，但將來如何演變難說得很。根據商品經典周期理論，先漲貴金屬（已成立）; 第二階段漲工業金屬（已成立）; 第三階段漲化石能源（未走到這一步）; 第四階段漲食品類商品。如相信歷史某程度上會出現押韻的話，現在是佈局農產品相關的階段。
另外，航運類，如造船或航空產業相關也值得仔細留意，現在先不多說這塊。我自己對飛機製造相關的興趣比造船相關大，我對這方面有個人的看法，暫時而言，看不到坊間有人提出我心底內的觀點（即：為何飛機製造比船的製造更值得投資），但這個應有待有空再發文詳談了。
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根據Peter Lynch的選股法則，需要時刻觀察身邊的人或事，投資洞見從此而來。最近數個星期，我發現身邊同事在工作上需要不停運用AI大模型的，都付Tokens費用使用國產大模型 (Deepseek, Kimi...)。如單是把大模型當成是google search強化版，或只是用簡單功能如做powerpoint或文件等，當然不用付費。但對於to B類的持續運用，需要更大量算力做數據搜索或分析，付費版的體驗與功能更佳。
我相信這不是例外，而是一個新的全球浪潮：愈來愈多人運用國產開源AI大模型 ; 付算力tokens的費用去參加付費版本。
從這生活上的觀察，便帶出我上月曾說過的邏輯：
即使在AI大模型領域，國產大模型有一個越來越重要的優勢 : 成本和價格優勢，不要忘了，這還是在高端AI晶片嚴重受限的情況下出現的現象。這一輪AI浪潮和互聯網浪潮在商業上最大的區別可能就是：互聯網的生意邊際成本接近零，輕資產快速擴張，形成一個網絡效應或流量壟斷。美國數個科網巨企的發展路徑盡在於此。在AI的世界，出現了硬件比軟件重要的新邏輯。在商業社會，只要產出成本是固定（電力 + 算力成本）不是零，成本在價格的競爭中會出現決定性影響，也難以形成壟斷；當國產模型的價格是外國領先模型的五分之一甚至十分之一時，即使國產模型的性能只有外國的80%；國產的LLM還是可以慢慢贏得大部分市場，從而開啟一個新循環：市場越大，分工越細，進步越快，成本效率同時提高，這是一個會慢慢加速的正反饋 (positive feedback loop)。
即是說，這是一個全新出口產業，不再是舊式賣產品，而是算力與電力出口，可看成這是人工智能時代的數碼石油。當中的投資邏輯還可慢慢思考或發掘（一些算力電力出口相關的股票如長飛光纖已升天，但細心思考的話，應還有類似的標的）。最底層的電力方面，這方面的增量會否完全解決新能源在國內長期供應過剩的問題？這方面我要多看相關數據。
