手持權益大於市值的企業

上文提到一些資產折讓巨大的港資企業（永安 / 廖創興 / 中華巴士 / 安全貨倉），它們的資產主要源自本港地產項目，由於這是流動性低的資產，也不能馬上套現，真要算實際（對比市值的）價值的話，手持物業無論如何都應加點折價，跟手持自由現金是完全不同的概念。

有些公司手持權益資產 (即其他上市公司的持股)，這類資產透明度高，直接按當天市值計價，方便且準確。雖則還有流動性因素（如手持公司的市場流通量與日均成交偏低，手上持股不可能馬上同一天全部賣掉），我認為權益類資產應排在物業之上，自由現金之下。

近一個月建倉兩隻股票，其中一個原因都是它們手持權益資產比現時市值高，這還未計算其他資產（或負債，或本身主營業務）。本文嘗試列出相關數據與資料：

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(1) 亞太資源：這股基本上是控股型公司，持股的公司大多是資源類公司。單看數字，資產折讓巨大：

(a) 手持五大上市股權：

(i) MGX Resources 38.4% （澳洲上市），亞太資源權益市值8.83億港元；

(ii) Tanami Gold 46.3% （澳洲上市），亞太資源權益市值4.55億港元；

(iii) Metals X 23.3% （澳洲上市），亞太資源權益市值24.48億港元；

(iv) Prodigy Gold 30.7%（澳洲上市），亞太資源權益市值0.32億港元；

(v) 龍資源 26%（香港上市，手上礦產在北歐），亞太資源權益市值3.88億港元

單是這五項權益合計42億，高於現時亞太資源市值32億。

 ( 註：MGX目前顯示停牌，故只能採用停牌前最後成交價。)

除了上述五大權益資產，亞太手上還有一堆上市證券。上年年底顯示的數字如下：

(b) 其他證券價值：

香港 ( 4.3億港元 ) + 澳洲 ( 9.6億港元 ) + 歐洲 ( 1.2億港元 ) + 加拿大 ( 11.5億港元 ) + 美國 ( 7.5億港元 )

這塊合計約值 34 億港元。 這部分是去年年底的數字，持有的個股不透明，而且可能本年已做出不同的買賣，加上部分股份已做了質押借貸，所以不能直接把這 34 億當成是現在的權益資產值。

另外的資產：手上現金6.7億，借貸5.6億。另有約8.3億港元的上市聯營公司股份被用作銀行融資抵押。

亞太資源不算高負債的礦企，但也不是完全沒有負債的公司。即使扣掉已質押的股票與負債，亞太手上實際持有的資產還是遠高於現時市值。

另外，公司尚有約1.3億份認股權證，行使價1港元，2027年12月到期。以目前2.14港元股價看，這些權證已屬價內，潛在新增股份約相當於現有股本 8.9%，這也攤薄部份資產折讓。

另外，由於是控股型公司，在港股市場這類型公司的PB都要打折。

這公司的價值基本上跟手上控股公司與資源價格掛鉤。即使是周期下滑的年度，公司依然派發一定的股息，這也算是安全墊吧。公司股價表現主要還是根據資源價格的周期。現在這世代，全球重新工業化 + 電氣化，國家政府貨幣信用度持續下降，還有十數年低息年代資源價格低谷時，大家都沒有投資開採新礦，各因素加起來，我看不到金屬 (特別是銅與金) 的價格下跌的可能性。

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(2) 華新建材：這水泥股已跟蹤好一段日子。看好它的主因當然不是看國內低迷多年的水泥市場會反彈（國內這塊業務我完全沒有期望），而是它近年積極在全球發展中國家購置水泥資產。水泥這東西有地域限制，在城市化發展高速的發展中地區，水泥廠是一個很值得投資的項目。非洲首富 (尼日利亞的) Dangote 曾在一個視頻中提過，建一個水泥廠的資金，一年或最多兩年時間已可收回成本，足証當地水泥需求旺盛，同時間市價給出的毛利率比國內市場高出太多，華新的數據也顯示這個現象。

公司約四成股權由瑞士水泥公司 Holcim 實控。近年 Holcim 積極走高端建材項目，慢慢把過去數十年佈局在發展中國家的水泥資產脫手賣出，華新順其自然接貨，有人質疑這類關聯交易對華新不利，但實際數據（華新收購價對比水泥資產的產量）卻看不出問題。

現在全球去看，實際狀況  : 毛利率不高的中低端項目，西方公司不做了（想做也做不來，中國出海的公司在成本端優勢太大。即使西方公司接了一個項目，最終還是接手後再找中國公司去做）。水泥這類傳統生意便是好例子，中國公司接手後，從效率，成本端不停優化，本身在西方公司手上沒利潤的工作，在中方手上變成有利可圖。完全不看高新科技的話，在傳統領域，中國公司走全球化的道路，還有一段長長的路可走，增長空間長遠去看十分光明。

華新手上已上市的權益資產如下：

(i) HBM Nigeria （華新持股：84%），在NGX (尼日利亞證券交易所) 上市，華新持股市值約 238 億人仔。

(ii) Oman Cement （華新持股：64%），在阿曼的Muscat Stock Exchange 上市，華新持股市值約 23 億人仔。

(iii) Chilanga Cement （華新持股：75%），在贊比亞的 Lusaka Stock Exchange 上市，華新持股市值約 32 億人仔。

三項資產合計約 293 億人仔。高於現時華新建材市值 325 億港元。

另外，華新還有一些已控股並納入合併報表的子公司如：

柬埔寨 （卓雷丁水泥）；吉爾吉斯（Yuzhno-Kyrgyzskyi Cement）；烏茲別克（華新水泥吉扎克）；尼泊爾（華新水泥納拉亞尼）；塔吉克（華新亞灣、華新噶優爾（索格特）水泥、新型建材）；坦桑尼亞（Maweni Limestone）；馬拉維（Portland Cement Malawi）；南非（Natal Portland Cement）；莫桑比克（Cimentos de Mozambique）；津巴布韋（Huaxin Zimbabwe Industries）；巴西（EMBU四座骨料工廠）

近月還提出收購 Holcim 在菲律賓持有的水泥資產。

華新手上水泥資產佈局全球化，但全球投資便需要融資借貸，現在它手上現金值64億，未受限貨幣資金約80億元，銀行借貸加發債約250億，公司實際融資成本約 3% 左右，這大概是國資公司的借貸資源優勢。雖然借貸不少，但公司經營現金流高速增長，經營現金流 - 資本開支 - 利息支出，餘下的依然充裕。

說了這麼多，卻完全沒提到國內的水泥資產，主因是：國內業務佔總營收超過一半，但國內純利只佔總純利的 7% 。公司的價值與發展空間在什麼地方？不用多解釋吧？

即使把國內資產當成是零，只計海外資產的權益值已很豐厚。公司的主要問題是：資本開支持續 / 不停收購令債務上升 / 還有更重要的，就是在人仔升值的狀況下，外地貨幣有可能對人仔貶值，而非洲各地的外匯周轉也可能有不確定性。

資產值遠超市值的港資家族企業

上文（上文連結）提到一些小盤股（物管類／朝雲／利基／奧思／香港小輪／美麗華／大昌），全是估值低，有穩定派息，資產負債表提供一個安全墊（安全墊可源自 (i)手上大量自由現金，或 (ii) 穩定的經營現金流，或 (iii) 手上的硬實資產值遠高於市值，也必須是低負債的狀態）。

在安全墊的成因中，我自己比較看重資產運營效率，即 (ii) 對我而言最重要。把三個地產股 ( 香港小輪 / 美麗華 / 大昌 ) 一起比較的話，我傾向選美麗華便是出於這原因。香港小輪的資產有豐厚的安全墊，而大昌即是有催化劑的類型。

缺點明顯 : 市值小，成交少，長年無人問津的狀態。

正如上述所說，沒什麼催化劑的話（催化劑可以是公司突然提高派息或回購，私有化或出售手中資產等等），資產折讓股的投資價值見仁見智。純粹從安全墊的方向去看，在這裡再列出一些股票。 

本文重點更聚焦一些，從香港小輪 + 美麗華 + 大昌這一堆老牌港資家族企業上市公司延伸下去，細看一系列資產存在巨大折讓的港資家族企業。

我沒說過我會買進這些股票，只是定期做功課的一部分而已。

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(A) 永安百貨：一間中年或老年港人耳熟能詳的公司，這是一個超過一百年歷史的家族企業。本業百貨公司愈做愈差，長期身在虧損狀態，虧損只有數千萬一年但無論如何都是一塊負資產。

公司的核心資產是投資物業：如上環永安中心 / 油麻地永安九龍中心 / 尖沙咀東永安廣場部分商舖等，還有一些身在美國與澳洲的商用地產。投資物業帳面值約120億，對比現在公司市值37億。這塊資產回報率偏低，一年收租收入約3億，對比120億的帳面值，回報率不足 3%。

手上現金22億，加上金融資產27億，還有少量負債。

由於金融資產回報有波動，而投資物業回報率低，把這兩塊的價值打一些折扣，手上硬實資產總和對比公司37億市值，折讓依然很大。

從持續性自由現金流去看（收租收入，減去百貨主業虧損，再加上金融投資的賺蝕）這股的實際PE其實不便宜，PE 15倍以上。資產負債表很厚實，利潤能力低的公司，維持派息是可做到的。派息基本上是郭氏家族後人的一個不俗的收入來源吧。買這股，當成是跟隨郭氏家族後人一起收息。另外，公司近一年持續少量地回購公司股份。

主業已不可能回復當年勇，但郭氏上一代在數十年前順景時便不停購置物業積累資產，為家族後人打造一個地基。跟其他家族比較 ( 在順勢時沒有為將來舖路做打算，後代積極進取去做但沒有天時地利人和的配合 ) ，郭氏後人也沒有胡亂擴充敗壞家底，現在依然是一個深有家底積累的低調家族。

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(B) 廖創興企業：另一個擁有多年歷史的家族財團。相信不少港人看到廖創興這名字，便想到廖創興銀行。數年前家族把利潤不穩定的銀行本業賣給國資越秀集團，而穩妥妥的收租物業留存下來。現在的廖創興企業是一間收租公司。

主要物業有：旺角創興廣場 / 中環創興銀行中心 / 西環干諾道西酒店 / 淺水灣Fairview Court五個大型住宅單位等，還有一些在國內 / 英國 / 泰國的物業資產。物業帳面值97億，對比現在公司市值16億。這堆資產的回報率很低。本年上半年，扣除分部營運開支後，投資物業估值前分部盈利約6000萬（即一年當成是1億2000，對比97億物業帳面值，回報率不足1.5%），扣除財務成本，基本上已沒任何利潤。

公司另一塊利潤源自慢慢持續出售手上的已開發待售物業（在本港 / 廣東），但這塊跟收租的持續性不能比較。公司長債加短債約三十億左右。單是收租收入，減去財務成本，加上周不時出售待售物業，這些數字總和似乎不足以十分安全的覆蓋現有派息。

未來需要維持派息，即需要減債，或出售一些收租物業，或加強收租物業的回報率。這股主要是資產折讓程度異常誇張，但論經營自由現金流，或派息能力的長期保証，都比不上永安。

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(C) 中華汽車：另一老牌家族財團。這公司已沒再營運港人耳熟的巴士業務，公司現在的主業是一個小型開發商，與一些收租類資產。

公司手上的項目有：與太古地產合作的柴灣住宅項目（即前柴灣巴士總站，由集團持有多年的土地上開發的項目，本年下半年起慢慢入帳），與太古地產各持50%的黃竹坑 South Island Place；北角與佐敦住宅與店舖，國外資產有倫敦的項目。帳面值約54億。公司市值26億，手上現金13億。但不可能把全部現金看成是自由現金，手上部分現金需要預留用來發展開發中的項目。

公司經常性收入源自租金與現金存款收息（計入合營方的利潤），大約1億，即現價計約PE 26，它是一間資產折讓巨大，手上現金不算十分豐厚，經營性現金流低的公司。公司沒借款但手上純自由現金去看，安全墊比不上香港小輪。租金收入比不上永安。

公司重點明顯是柴灣前巴士總站開發的項目，這部分本年起慢慢入帳，由於顏氏家族過去有大方派息記錄，這點上還可預期管理層有可能派發特別息回饋小股東。這個開發項目入帳的催化劑是永安與香港小輪沒有的，這個催化劑跟大昌集團相似，但顏氏的大方派息記錄比大昌優勝。

純安全墊方向去看（兩個角度：手上自由現金+物業，或經營現金流穩定性），比不上永安，美麗華，香港小輪；但應比廖創興與大昌好。公司重點明顯不是純粹的資產折讓，而是賣樓現金回籠，公司會派發特別息。

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(D) 安全貨倉：這公司比上述公司的知名度低，倉儲業是to B業務，跟百貨 / 銀行 / 巴士這類to C的知名度不能相比。安全貨倉上市時間超過五十年。經過多年發展，公司現在主業是貨倉營運與物業收租。

主營貨倉已沒什麼利潤，公司可看成是收租公司。

公司手上物業資產有：觀塘振萬廣場，葵涌安全貨倉的投資物業，柴灣貨倉自營物業等，前者佔了物業資產的一大半。公司市值8億3000，投資物業帳面值21億，零負債，現金9億，金融性質的證卷值3億5000。

它的手上現金不似物管或醫美源自預收款，也不似中華巴士需要拿現金去開發項目，基本上百分百是自由現金。單是現金已覆蓋公司市值，即股票倉值 + 手持物業全是白送，安全墊十分厚實，但完全沒有催化劑。

公司平時的經營現金流源自收租 / 貨倉營運 / 現金收息 / 股票類投資收息。我沒有完全看懂公司的經營現金流分類，但過去兩年似乎是年均1億左右。即PE少於10倍。這個經營現金流比香港小輪，廖創興，中華巴士更好。

但公司的派息對比年均經營現金流似乎偏低，也看不出呂氏家族會突然私有化或加大派息的可能性。這是公司最大的缺點。華資企業對小股東完全不大方，這種情況其實不罕見。這類公司只要提高派息，股價出現倍升完全不難。

港股記錄 (2026年8月)

 8月交易記錄：沒任何交易

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這個月是業績期，大多數我關注的股票 (不論是否在我的持倉)都是最後一周放榜，本周算是在百忙中抽空看了相關年報的要點。沒有交易不代表佛系持股，由於市場變化加上微觀個股的不同變化，動態調整有其必要。

到了月底，算是掌握了更多相關個股的資訊，下月應會有換馬動作。總括而言，不少持股的業績都出現跌幅，有一些跌幅在預期內而且股價早已在上半年反映(海爾 / 福耀玻璃)，另有一些持股的確暫時看不到行業會突然大幅好轉，若找到更好標的會換馬。

純粹在國內賺錢的公司 ( 特別是民企 ) 都比較困難，出口或出海強勁的公司不少，但上半年的宏觀因素著實不佳（原材料或能源價格上漲，因伊朗戰爭令國際運輸成本上升，而人仔持續緩慢升值其實對所有出口股都不是利好因素），對這些股票影響巨大。

現在看到的資訊所見，人仔的確沒什麼轉勢的理由，對美元或其他貨幣緩慢上升是一個大趨勢。順這勢而為的話，理應對只賺人仔（即內需類）而在港股上市的公司是長期利好因素。內需消費因為地產的拖累大受影響已持續五年，這一板塊積弱多年，從賠率去估計，是應放多些時間在這裡找尋個股。但板塊中各細分行業的情況都大不相同，難搞。事實上，匯率只是其中一個因素，不能說不重要，但優秀的公司總有法子應對這種外部因素。我也不認為單純的人仔長期升值會終止國產出口與出海的強勁勢頭。

現階段我沒idea，唯一可做的便是多做功課，嘗試思考不同組合的可能性。上月已說過，其中一條尚算可以慢慢行走的道路是中小盤收息股，邏輯上算通順：接近一年的時間，港股流動性不停給AI主題抽走，拖累不少股票的表現，特別是跟AI無關的傳統行業，加上不在港股通的中小盤流動性差，致使傳統行業的中小盤出現明顯跌幅。即使談不上是錯殺（這些股的流動性本身偏低，市場效率欠佳，所以小盤股是否因此出現市場錯價，難以一言而蔽之)，但對於一些長期派息回報小股東 + 公司業績穩健 + 行業比較清楚易明的中小盤，出現明顯調整後，股息率變高或者是一個不錯的機會。即使流動性依舊欠缺，港股市場長期而言還是建基於業績與股息定輸贏 ( 跟市值大小無關 )。

勤力做功課找尋相關標的：小市值 + 公司生意易明 + 低負債 + 手上現金充裕 + 長期穩健經營現金流 + 大股東有長期回報小股東的記錄。順道在本文列出這些資料，現在這年代數據很容易便可用AI找到，實際數字便少提了，要找隨時可找到，主要是談一下個人的判斷與看法：

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(A) 物管算是符合上述的條件，剔除 (1) 已爆雷的母公司，(2) 主業全在低線城市的物管，(3) 應收帳增長明顯比現金流增長快的公司。

這行業主要優點是：業務簡單 + 輕資產性質 + 現金比較充裕；缺點是：苦力行業即毛利率偏低；國內物業經常性出現回款難，拖欠率高的問題；手上現金不少是預付款，當中一部分需要用於提供未來服務，即手上現金不能假設全是自由現金。

一輪數據搜索後（派息比率 / 應收帳對比經營現金流 / EV估值 / 物業費尺價 / 收款率），結論是濱江一定是最優標的，其餘的可選擇對象是：建發 / 中海物業。行業已從比併規模過渡至比併營運效率。板塊受內地地產弱勢影響不受市場重視，但優秀的公司持續優秀的營運，加上有一定派息，算是不錯的選擇。

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(B) 朝雲集團是一直有跟蹤的標的。手上現金接近市值，管理層在派息上很大方，沒有買進的主因是這類家居用品行業在國內的環境中，即使是龍頭如朝雲，收入也不一定穩定保證；加上純利中有不小的部分源自手上現金存款的利息（即生意純利對應市值其實是偏低，但好處是主業是輕資產，所需的營運現金不多）。

本次半年報卻有點意外，去年年底收購的河北康達帶來不俗增長空間（如不計這次併購，實情是接近零增長），起碼証明了公司對手上大量現金的運用上做得不錯，這類公司最怕就是用現金胡亂併購擴充去增營收，但起碼朝雲在這方面小心謹慎。

公司是否在主業上有能力持續穩健增長，這點很難說，這公司主要是這估值與現金提供一個厚安全墊。

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(C) 奧思集團，這股在港股上市已有一段不短的時間，市值小，成交量低，但不經不覺間，原來過去十年CAGR超過+10%，股價加股息提供數倍的回報。業務簡單易明，美容公司的好處是輕資產，手上有不少長期客戶的預付款（這點跟物管有點似），毛利率比物管明顯更高。熟客看的是信任度與品牌名聲，即生意有黏性，這行業特質提供額外的穩定性。奧思已營運多年，歷經時間的考驗，經營實力在香港應不用懷疑。

已聽聞這股多年但一直沒仔細觀察數據，重新發現這股主要是看畢Bilbel Capital的半年報，這個基金的主打人是一位二千後Gabriel Sammut，去年曾寫文提過 ( 相關連結 )。他在本次半年報對奧思集團有比較仔細的研究，大家可去他的網站一看 ( 相關連結 )。

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(D) 利基控股，一間上市時間不短的本地建築公司，市值小 + 成交少，過去十年CAGR超過+20%，派息大方。粗略比較同行公司，本地建築公司中這股是最優選擇。建築最大問題是手上一大堆現金都是需要付出的，如工資 / 材料成本等，到手的毛利率其實極低，但利基是同行多年最佳，股價上也反映這個事實，主業一大部分源自香港官方與私人推動的建築與基建相關項目。外行人對這些完全不懂，有內行消息的讀者可交流一下。

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(E) 香港小輪，老派香港地產股散戶應很熟悉這股。手上流動資產差不多等於市值，當中一大部分是自由現金。即其餘的硬資產如商舖，渡輪業務等基本是白送，從資產角度十分便宜，收入主要源自商舖收租，現金存款收息等，收入覆蓋現有派息沒問題。身為恆基子公司，這公司在派息上一向不大方，也看不出恆基二代掌門人會溢價私有化這公司的可能性。不提私有化的概率，買這股收息五厘左右，股價上不能奢望有正回報，現在十年期美債也有類似的收益吧，這股雖然超平宜，但不是我杯茶。

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(F) 美麗華，另一恆基子公司，老派地產股散戶應很熟悉這股。另一資產表極度安全的公司：手上現金已等於一大部分市值。主要業務上如酒店，餐飲類，或美麗華廣場租金收入跟香港本地零售與旅遊相關，現市況是兩者都慢慢好轉中，我個人對這股的看法比香港小輪正面一點點，主因是對酒店類業務受惠旅遊業慢慢從谷底恢復。但沒有私有化可能性的話，看不出這股給小股東帶來什麼額外回報，回報就是約五厘股息。

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(G) 大昌集團，歷史悠久的本港地產股，跟四大地產商的上市時長相約。大昌手上現金對比市值其實不多，長期收租收入也很低，現股價計，息率十分不錯，但純手上現金計的話，算不上一個安全墊。手上最值錢的都是硬資產：尖沙咀喜來登酒店部分權益，淺水灣PULSA/鴨脷洲VELE，這兩塊高端地產項目，還有山頂的一些土地權益。這股的賣點源自其開發的高端住宅出售，本年起應慢慢見其成果。賣樓資金回籠後，還要期望它會跟小股東分享成果，這點不能百分百肯定。

如未來兩三年一切順利（即豪宅去貨順利，現金回籠後大股東會跟小股東分享成果)，這股回報會是倍數計。買進這股的話，或多或少是看重賠率而不是勝率。

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我還有不少相似個股的資料，在這文不詳述了。有興趣的讀者可留言，下月有空寫文的話，會再慢慢分享。

AI與發展中國家

本文的目的是把近數個月想過的東西記錄下來，將來重溫一下，看未來社會發展是否印証當下的想法。

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現在時下最多人談到的話題，全都是跟AI相關。大概可分為三大類話題：

第一，如何跟隨AI相關主題炒作在股市賺錢；

第二，深入思考或探討AI相關的發展如何影響社會 (文化 / 就業機會 / 價值觀相關)的議題，或者，從宏觀政經去探討發展，社交平台最多人談到就是中美競爭；

第三：實際在日常生活與工作的AI應用。

三者互相影響與息息相關，只是各自側重點不同。根據第二與第三點，最近在思考AI未來發展與發展中國家的關係。踏入AI應用階段，與大眾或專家的預期完全相反，其中一個可能出現的狀況可能是：大規模AI應用，最受益的一方可能是發展中國家，這個說法會否令讀者覺得很驚訝？

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在過去數十年的科技發展歷史可發現，發展中國家不需要完全複製已開發國家的發展路徑。例如，有一些人口密度低，但面積巨大的國家（如蒙古），因為電網成本過高，從前固網電話一直不普及，但到了3G年代起，直接跨越至人人手持（智能）手機的階段；或者可談到肯亞，即使到了現在，不少人依然沒有銀行帳戶，信用卡在這種大環境下根本不可能普及在民間應用，但到了人人手持手機年代，當地電信公司直接開發出M-pesa，這基本上是手機錢包，幫助當地人做日常小額交易，即使沒有Wifi也能用，這個M-Pesa在肯亞早已踏入全民應用的階段。

若重溫科技應用的發展路徑，因為大環境的限制與其他因素，各地的發展路徑不一。

AI應用的其中一個重點是把專業技術知識的取得成本大幅降低。發展中國家缺乏醫生 / 教師 / 工程師 / 律師 / 各類技術型行業專家顧問，AI未必能完全取代這些專業人士，卻以極低成本把相關知識與資料提供給更多人。相同的AI服務，在專業人才稀缺的地方可能產生更大的效益。特別是在教育與醫療方面，公共社會效益十分明顯。

另一點是提升政府行政效率：這類國家的共通點是政府效率低（我曾看過視頻，有一些非洲國家的證券央行記帳依然是人手進行，令人驚訝），但普遍AI應用（如方法與制度監管同時有建立）無論如何都會提升政府效率，減少時間或成本浪費。

另一方面，在發展中國家，其中一大重點是年輕人口眾多，對新技術的接受與普及AI應用速度比中老年人快很多。我最近看過的資訊中，已看到窮國中的年輕人現在已習慣用AI應對生活各方面的問題。這裡大量年輕人從前缺乏接觸專業知識的方法與渠道，即使人工智能不可完全取代專家們的知識傳授，但對於普及知識推廣上，無論如何都有正面影響。

落實執行，即有效利用人工智能去提升社會生產力或公共服務上提供便利，似乎還要看當地的監管與計劃。很明顯的，當地基礎設施如電力，互聯網等配套也要跟上，這一些基本設施不到位的話，便談不上應用人工智能。

現在人工智能大模型發展至此，發展中國家的選擇很明顯是用性價比最佳的中國開權大模型，最低成本的方法，便是用國產大模型，GPU運算在中國進行，什至連資料與數據也可在國內存儲。這樣便類似對外購買AI公共服務，除了成本最低，不用支付大型數據中心建設的成本，不用購買昂貴GPU芯片，可快速在本地部署這類開權模型。

現實是任何一個國家都不可能把全部東西依賴外國，國內數據如人民的數據記錄，或政府內部敏感資料，肯定會留在國內。一定程度的一個完全本土小模型，加上所需的周邊建設（如電力，小型數據中心，芯片等）還是有必要。很簡單的一件事 : 各國都有各自的文化與語言，但現在全網數據主要語言還是英語與其他大國語言為主，本地語言大模型單單服務本國人口，還是有其必要吧，本地化部署國產模型，還需要相關資料存儲成本，也需要一定數量的技術人才去拿數據訓練模型。至於一般性，非緊急的用途如教育，醫療與其他公共服務，完全依賴國產服務便可。

這麼一來，我暫時的看法是：各發展中國家都會朝這個大方向發展，利用性價比最佳的國產開權模型發展AI，再加上一些本地化配套（本地化配套如電力 / 電網 / 數據中心相關 / 芯片等，當然也要依賴性價比最佳的國產產品與服務），慢慢發展人工智能去提升社會效率，便利性與生產力。

最終還是要看各田政府自身的執行力如何，有一些國家會跟不上時代步伐，但跟上這波人工智能發展的話，對整個國家社會發展是好事，可縮小與發達國家的差距。

整體上，我維持原有看法不變，即未來數十年的全球發展由新興與發展中國家推動，AI會提供額外的動力讓他們走得更快。如這方向沒錯的話，基本上中國出海浪潮還有數十年的成長空間，從簡單產品貿易出口，到各類資本品（重型機械 / 工業用機械）出口，到互聯網相關如電商 / 遊戲 / 平台等服務類出口，再到公司持續在全球佈局本地化產業鏈，當然少不了新能源相關出口，基建服務（傳統基建到AI服務相關基建）全面出海，還有高價值的創新藥。

港股記錄 (2026年7月)

7月交易記錄：

(22 July) (收到的股息)建倉中集安瑞科

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本月港股倉倉值出現明顯反彈，一個月的時間收復上半年的失地。

過去十個月間，恆指在指數上跌幅很少，但重倉港股的朋友大概感覺到 : 近十個月大量股票的跌幅比指數跌幅高得多。特別是本年第二季，我認為是流動性問題，多於公司或行業問題。

內需這塊明顯是最差的，這方面暫時不能抱太高期望（觀察倉中的內需消費類主要是：361度 / 古茗 / 衛龍美味 / 東鵬系）。比較令我意外的是不少工業類與化工類股票的近半年業績不差。

我自己算是常用外賣的人，修正有關美團的看法：海外這塊很難抱有很高期望，王興將來減少出海的投資是更好的做法。我自己比較意外的是：王興上月竟然宣佈公司未來會（1）陸續回購，與（2）賣出機械人相關產業的持股後，會慢慢回報小股東。這可能是公司近一個月明顯走強的部分原因，希望王總一諾千金。

出海相關的消費股中，有一隻很有趣的半新股，在非洲建立供應鏈與生產鏈，叫樂舒適。純內需產品的生意中，還是要看年輕人口的增長，整體經濟的發展，產品性質需要不停覆購，產品不需要技術變化（即巴菲特最愛的一類消費品），成本上有規模效應等等，國內有資本家長駐非洲，透過供應鏈效率的優勢，相同內需品的售價比起歐美品牌平宜太多，這類生意還是有利潤不停增長的空間，特別是非洲這類地方。

純收息的方向看，經過數個月的調整，收息股的選擇增加了很多，從小盤股到中特估都有不錯的選擇。我自己雖然沒有建倉，但也慢慢把這類股票先加進觀察倉。港股由於流動性有限，近十年的一大趨勢是小盤股完全乏人問津（當時約2015至2016年左右，跟蹤 / 專門研究 / 操作小盤股的基金與散戶數目，比現在高得多），特別是不在港股通的股票，沒有流動性，成交稀少，市場估值長期折讓，基本上是一潭死水的狀態。從相反方向看，市場上沒人注意 / 沒人研究的東西，才有更大概率出現錯價。不過，這類股票由於流動性問題，市場效率差，錯價不一定會修正，這樣便提供了收息派的一個良好介入點，但這玩法需要小心認證公司管理層的可信度，還有就是本業的穩定性，這點不太容易，這玩法其實是不停翻石頭，做苦力工，而且還要大量分散投資，我相信散戶還是傾向跟大隊，跟主題操作，對這類小盤股操作有興趣的人不多。我自己不會全盤如此操作，但倉中持續都會有部分資金放在這裡股票，濱江與卓越教育都是這類型股票（觀察倉 : 朝雲集團 / 美麗田園醫療）。

伊朗戰爭令不少貿易類或出口類股票打了折扣，但當中要慢慢細分去看。一些類型的重型機械類出口公司，生意依然很堅韌，國產製造的出海日子增長期依然強勁。在這塊中，我最近建倉 : 中集安瑞科。

最近嘗試調查消費電子產業鏈的公司，主要誘因是近月這塊跌幅挺大，加上存儲等的大幅漲價，令市場預期漲價後的手機或同類消費電子本年與明年銷售下調，從而令相關產業鏈受壓。但我隱約看到當中似是出現佈局的機會。

智能手機經過十數年的發展，已是一個很成熟的行業，當中產業鏈的著名港股公司如瑞聲或舜宇光學已有很成熟的現成生產線，另一重點是它們與各下游廠家建立多年關係。生產線可否拓展至其他產業如電動車產業鏈，或機械人產業鏈？

智能手機出現巨型消費品牌蘋果，果鏈相關公司沒什麼價格主導權，多年來利潤出現明顯周期性，但利潤總算穩定。電動車這塊我自己不太樂觀，給我的感覺是不少產業鏈相關公司毫無價格主導權，可能是競爭太激烈（除了技術毫無變化的玻璃供應商如福耀玻璃，毛利率與市佔上十分穩定，但這似乎只是一個例外），另一主因是主機廠似乎不是價格主導方，上游的電池或儲能生產商才是主導方，整個產業格局跟傳統油車完全不同。舜宇光學近數年的車鏡頭方面的增長十分不錯，但我自己認為機械人產業才是大餅，未來空間比電動車大得多。

機械人相關是起始階段，整條產業中到底什麼部分會穩定的得到持續增長的利潤空間？不肯定。我現階段的想法是下游整機廠似乎很難做到如蘋果這類消費巨無霸品牌。一個可能出現的情況是：整機廠不停捲，利潤微薄，量大利錢少。變相穩定利潤可能是產業鏈中游或上游一些不可或缺的部分。

科技暫時領先這類東西沒什麼護城河的，現在稍為領先的某細分零件領導者，不一定是持續勝利方，反而本身發展已成熟的手機鏈公司，憑藉多年經驗與市場信譽，從後趕上不是不可能。它們運用AI去優化生產線，持續降本增效，這類傳統廠家十分受惠AI運用。這是我近期一直翻看與思考舜宇光學的原因。從手機鏈延伸至機械人產業鏈，似乎是一個順期自然的過渡。

我在AI上的思維比較簡單，不看市場主題如存儲芯片或模型，而是直接看AI應用端的受益方。只要中方的模型開源方案持續低成本+低價格擴散，懂得運用AI的傳統公司應是受惠方。重點思考這個大方向，而不是花時間思考一些搞不懂也不懂預測的方向（如 (1) 什麼新創公司會成為將來龍頭 ？(2) 什麼軟件公司會給淘汰，什麼會留下？(3) 科技巨企的無限資本開支何時結束增長期？(4) 什麼模型的技術會做到持續領先？）除了傳統廠家，物流 / 採礦 / 能源建設或運輸，也會受益AI應用 （物流我認為是一個很不錯的行業，國內競爭激烈，利潤空間一直不佳，但去年反內捲開始後，行業格局似乎出現好轉，我看好順豐，但未買進這股）。

近期看了Deepseek創始人的一大段訪問。他認為模型方最重要是成本，而不是技術領先。我自己說過這點，成本因素是關鍵。 另一點是他對芯片供應與英偉達的護城河相關的討論，都令我大開眼界。大概印証我一直以來的想法 : 英偉達的護城河不是牢不可破，台積電的護城河比英偉達更牢固。