90年代的東南亞股市

上年blog友Hutchison介紹了一本書Asian Godfathers。剛巧五月底在東南亞的泰國待了一周，順道在行程中看完此書。此書的出發點挺有趣，由東南亞的宏觀歷史發展起，細看特殊環境如何造就了多個世界級富豪。個人不排除一些讀者不明作者的用意，或根本不能理解本書的重點，而得出一些單邊結論，如「此書的目的是寫出華人富商的陰暗面」，或「唱衰華人」 等等。正如小弟周不時說出一些有關中國的事實，也會有人理解為「講到中國就黎亡國」，「睇唔起自己國家」，「不愛國」等。

不過，說到單邊結論，即使是Blog界也有不少，只要說出一些令人聽得不順耳的事實，或問到一些正中要害的問題，有人的反應便是「你是在眼紅我!」，「你超技術攻擊我!」。對於客觀事實與主觀印象不能區分的人，小弟一笑置之。

回到正題。事隔三個多月，當然不能把書中多個有趣的重點詳述，但其中數個關節依然印象挺深刻。

書中後段提到，在股市發展全面的國家如美國，從長期而言，道指的年回報與國家經濟增長率接近一樣。(沒有記錯的話，有人用1900-2000年的數據去証實它。) 這也解釋了很多美國經濟學家愛用道指去閱讀經濟現況。但是，為何東南亞多國 (東南亞經濟體最大的國家: 泰國，菲律賓，印尼，馬來西亞)的股市指數的年回報率，遠遠比不上80年代到90年代中的經濟快速增長?  

主要原因有兩個:

(1) 當年東南亞多國的經濟快速增長，除了自身原材料，或其他資源的持續出口，還有80年代起，歐美企業的產業鏈佈局走向全球化，它們把大量低層次的工序轉移到人力成本極低的東南亞多國 (當然，另一方面有賴多國開放外商投資的政策，給予它們低稅等等福利)，多國的年經濟增長率高達+10%到15%，但東南亞股市上市的公司大多是國有資源，地產或銀行公司等等。即是說，外資投入令本地就業市場興旺，但外資公司才是穫得商業利潤的主人，不是國有公司。本地股市指數長期走低，追不上本地的經濟增長，自是理所當然。

(2) 就業市場的持續增長，令這個年代成長的本地人首次擁有個人儲蓄。當年資訊不算太流通的時代，他們唯一會做的，當然不會炒股，而是把慢慢變大的個人積蓄放到銀行存款，取一個低存款利息。

東南亞多國的經濟政治綑綁，致使國有銀行本質上是超級富豪(大多數都是華僑)控制的私人存錢罐(piggy bank)。即是說，本地勞動人口的存款變相成了他們(極低息，比起市場息率而言)輕易到手的貸款。由於這一些資本接近零成本 (可以看成勞動人口把自己的積蓄極低息送到他們手中)，一切得來太容易了，他們何來動力做好自己企業的業務? 毫無動力提高公司的競爭力或提高股價，也是理所當然吧。

基於以上兩個原因，致使當地經濟增長與股市指數回報不成正比。

書中還列出多項數據，去看超級富豪輕鬆到手的民間資本，他們可以用在私人娛樂上，或把錢存到國外銀行，或做一些大白象工程取悅大眾，總之，都是一些資本回報與效率什低的業務。這一切都是1997年亞洲經濟危機的源頭。

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雖然手中沒有數據，但若有人活在90年代的東南亞某國，看了股神巴菲特的著作，便一大堆教條上腦，自認是價值投資派，看看國有銀行的數據，他的看法會是: 

「國家經濟不停增長，從年報所見，銀行資產年年上升，存款不停增加，投資項目不停增加，公司從資本項目得到的利潤年年上升，銀行是百業之母，此股有長線投資價值。但股價卻不升，股息率上升，P/E，P/B卻愈來愈低。所以，從價值投資去看，買這一些銀行股收息，就是正道了，反正價值早晚回歸。」

真股神如Warren Buffet，Charles Munger，Walter Schloss等人，會否得出同一個看法?